高特佳：一家PE的过山车之旅 金融情结转寄医疗

　　所以，2007年12月，博雅生物控股权出让的机会一旦出现，便被高特佳牢牢攥在了手里。当时，舆论一边倒地批评其两个月便做出以9519.92万收购85%股权的决策过于草率。“其实不到一个星期就谈好了，只是做了两个月的尽职调查而已。”主导此案的黄煜对这种不入肉的言论颇不以为然。当时，博雅经营状况欠佳，年利润仅800万，但他有信心通过优化管理使其上市，没想到半年后就出了大事。

　　2008年5月28日，南昌大学第二附属医院一名病患在注射博雅生物生产的人免疫球蛋白时死亡，医院认为死因与药品有关，且此前一周也有6名患者因相同原因不治。事故相当棘手，惊动了省政府、国家药监局和卫生部，并遣调查组驻扎南昌调查。工厂停产，相关样品提取封存，同批次药品召回，所有批次停售。

　　“那是高特佳生死存亡的时刻。”全程坐镇危机公关的黄煜至今还能清晰记起与之相关的每一个时间节点。整整半年，他就住在抚州，安抚团队、应对媒体、配合政府、稳定客户。几乎所有主流媒体都做了跟踪报道，博雅即将倒闭的传言不绝于耳。半年后国家药监局在系统内通报患者死因与博雅无关，但未面向社会做公开澄清，至今外界仍有猜疑。倘若设赌局，恐怕没有人敢押博雅能三年正常上市。

　　紧随其后，景达的矛盾也终于爆发：优质资产被剥离，IPO被打断，董事长被刑拘……这时，这家原本业绩比博雅好得多的公司已经分崩离析，完全不具备IPO条件。初入股3200万、后又为之偿还3000万债务的高特佳惟一可能的“甜头”是拿下其控股权，再入一块血液制品牌照，但博雅还未上市，同业竞争是政策禁区，只能放弃。

　　手法“离经叛道”，却接连折戟于两个大案子，质疑的声浪从四面八方袭来。高特佳选择了沉默。关起门来反思，黄煜认为景达败局的根源在于团队、机制这些“人”的因素在投资决策时被忽视了，而“人”的重要性恰恰是东西方商业环境的*差别之一。博雅之所以大难不死，得益于管理层内部和与高特佳的齐心。当非常时期过去，倘若利益机制设计不合理，双方做不到责权明晰，很有可能重蹈景达的覆辙。而这，已经是高特佳在血液制品行业的惟一“生门”。

　　于是，虽然也如巴菲特一样对控股公司进行主动管理，但高特佳做了改良。在博雅董事会中，高特佳只占一个席位，没有向管理层空降任何人，全部在博雅内部拔擢、调整。

　　这种调整进行了两轮，双方出现分歧时便坐下来协商。这样做的坏处当然是增加了时间成本，但好处是避免了推诿、指责。

　　团队重组完成后，他们特别要求其对未来一年的业绩作出承诺，并赋予相应的权力和激励。为提升管理水平，高管入读中欧等知名商学院，接受现代经营理念的熏陶。

　　大股东如此“屈就”，这在并购案例中殊为罕见，但效果立竿见影：“球蛋白事件”后，博雅的净利润不降反升，2009年2600万，2010年4000万，2011年超6000万，2012年顺利上市。

　　“与产业资本的协同、合作，我认为是高特佳做投资10年来最宝贵的经验。”有了博雅的成功底气，黄煜甚至不吝将高特佳的竞争力核心归结为 “金融资本+产业知本”，并称其不是预先规划出来的，正是从博雅事件上领悟的。“资本控股产业，不能越俎代庖，只能以合作共赢的态度搭建一个桥梁。毕竟，资本擅长的是与资本市场对接、整合资源，产业的事还得要产业的人来做。”不难察觉，他对以这种观念操作并购很有信心。

　　谋求集团自身上市

　　有了博雅这块“主心骨”，高特佳开始在医疗健康领域做全产业链布局。依托资本市场在横向的血液制品行业、纵向的分子诊断和化学药等延伸产业做并购的同时，他们也以少数股权投资的方式在各环节均沾。眼下，大的板块他们已经全部点到，少数细分市场如单抗药物、医院信息化管理、专科影像器械还有空隙，也都已在寻找标的。

　　惟一未决的难题是医院，尤其是牙科、眼科、肿瘤等专科医院。理论上，政策层面允许民营资本进入已经明朗，但配套细则如何落实、医生的流动问题怎么解决等等，对此，高特佳尚未形成统一的想法。在这一问题上，蔡玮的观点比之蔡达建、黄煜更加有所保留。在他看来，医院说到底是个连锁生意，人力和房租开支日增，医疗的专业性又导致人才绑架公司，很容易进入红海，因而要特别谨慎。

　　与投资业务“开疆辟土”同步，高特佳自身也在扩张，陆续在北京、上海、苏州、杭州、成都等地设立了7个分支机构，发了11支基金，也建好了海外平台，自有资金已经出海，预备明年发*支美元基金。拥有二级市场团队监控经济波动，使得他们对市场冷热的态度并不从众。今年市场低迷，以反周期投资的观点看来恰恰意味着新一轮扩张机会到来。眼下他们正在招兵买马，预备明年开春大干一场。

　　值得注意的是，高特佳的法人治理结构与一般本土投资公司很不相同。虽然早年大家都是有限责任公司，但2008年后许多团队都都在外面以较低资本金新注册了资本公司作为GP，而把原公司变为公司制的基金。这样一来，合伙人的收益被级数放大，但公司层面存在不稳定因素——基金会到期、合伙人可能退出，而且不具备控股投资条件。

　　高特佳却至今维持着有限责任公司架构，所有基金都以集团或集团分支机构为GP。股权上，国企、民企、团队“三足鼎立”，每年两次董事会、一次股东大会，非常规范。放在还不太规范的PE行业背景下，甚至可以谓之“保守”。其“自缚手脚”的用意，是一旦投资公司上市放开，即可提交申请，令高特佳集团整体上市。

　　在此大架构下，为贴合“投资靠人”的业务特性，凸显合伙人——实质是集团高管——的权益，高特佳又设计了直投业务内部虚拟合伙人制＋职能制复杂结构，即参考有限合伙的形式来安排合伙人级别高管的权责，以下才是行政、财务、研究、投资管理四大职能部门。

　　虽然仅是虚拟的制度安排，但实际上并非虚拟，合伙人制度多层结构其运作方式却比许多真正有限合伙制的投资公司复杂：合伙人以“资合+劳合”的方式参与公司管理，薪酬管理办法、分红比例、退出机制全部写入章程并搬上股东大会正式讨论，严肃性接近准上市公司的高管激励机制。

　　这从侧面保证了团队的稳定。至今，高特佳的合伙人阵容里仍有1/3是共事将近15年的老金融人，这在分分合合的私募江湖里是极少见的。

　　从这份章程中或许可以找到一点相信这支团队过去能共苦、日后还将同甘的理由：如果合伙人干了一段时间想去读书或者干点别的，可以选择阶段性退出，日后再回来；如果干满10年，自愿退出，工资按基本工资70%发放，项目收益全额入袋。

　　“你想想，只要10年，从35岁做到45岁，就可以实现财富自由，去做你想做的任何事，是不是很有吸引力？”黄煜眨眨眼睛，很是得意。

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