华平投资孙强：未来PE投资企业最看好革命派、核心派、改革派

　　2015年10月28日，“2015中国（合肥）股权投资高峰论坛”在合肥举办，本次大会由合肥市产业投资控股（集团）有限公司和清科集团共同举办。美国华平投资集团特殊有限合伙人，中华股权投资协会的创始人、现任主席，黑土地集团创始人、董事长孙强在会上发布题为“新常态下PE投资之道”的主题演讲。

　　（图为美国华平投资集团特殊有限合伙人，中华股权投资协会的创始人、现任主席，黑土地集团创始人、董事长孙强）

　　以下是主题演讲的精彩实录：

　　孙强：尊敬的王翔市长，各位来宾，你们好！很荣幸今天有机会跟大家分享我们对投资的一些看法。

　　私募基金投资与葡萄酒庄酿酒的过程非常像

　　我先想打一个比喻，不知道各位在座的对于酿葡萄酒有多少了解，但我觉得投资跟酿酒有很多相似的地方，一瓶葡萄酒从它种植、培育、甄选、摘采到处理发酵、酿制、装瓶上市，最后到消费者的手中有很长的过程；私募基金在选项目的时候，帮助被投企业提高管理水平和管理利润，最后获得上市也是需要很漫长的过程。

　　葡萄酒要有好的年份，投资也要有好的时间，这两个行业都离不开它所处在的环境或者土壤；葡萄需要适合的土壤、气温、降水量，投资需要经济发展的大环境，以及活跃开放的资本市场。私募投资基金的表现与他们募集资金的年份很有关系，如果赶上高峰的时候，2006年融的基金表现就不好，因为他们进去的时候，正好是市场的最高峰；等到金融危机到来的时候，他们投资的价值会少了一半，这跟葡萄酒摘采的年份不好、酿出来的酒也会有问题一样，好的投资基金就会像酒庄一样，不好的时候就会少摘葡萄。

　　私募基金发展要有必要和充分条件，90年代后期中国私募投资潮起

　　九十年代初，当私募基金刚刚出现在中国的时候，这片土地上已存在着私募基金所需的几个必要条件，这些必要条件是什么呢？第一，经济增长的速度要很快；第二，要有企业家创业的激情；第三，要保护投资者利益的环境；第四，对于股本资金的需求。

　　当时有了必要条件，但还缺乏一些充分条件：包括有经验的职业经理人。这个职业经理人是很重要的，不可能每个人出来创业都能当老板，他肯定要有一些帮他们做具体工作执行的职业经理人；私募投资它是资本，资本是寻求创意、寻求想法、寻求理想，资本不可能来做执行。所以这个充分条件在过去十年当中显现出来了，华为、中兴、联想、百度、淘宝、腾讯培养出了一大批职业经理人，这些职业经理人有的在企业当中发挥了作用，也有的自己出来创业；世界500强的企业到中国也已经有20多年历史，他们也产生了一大批职业经理人。这些职业经理人就是我们今天私募投资、创业企业当中的中坚力量。

　　还有一个充分条件当时是存在的，就是很活跃的、蒸蒸日上的资本市场，大家记得在A股市场改制之前，A股是不能全流通的，中国企业没有办法只能到美国去上市，或者到香港上H股，甚至到新加坡、伦敦去上市，当时退出的渠道就不通畅。还有早期的并购市场也不活跃。

　　现在充分条件和必要条件都已经到齐了，虽然有了充分和必要的条件，在环境上看，今天跟九十年代初有很大的变化，那时候改革开放促进了中国经济的高速发展，城镇化释放出了大量的剩余劳动力，造成制造业、房地产业和矿山业劳动密集型企业一片繁荣，出口企业大部分都是国资或者三资企业，治理机制和管理水平都较低。虽然私募基金投了一些当时劳动密集型企业，由于他们的管理水平竞争激烈、利润低、回报并不高。我记得在九十年代和2005年前的时候，每年开像这样的峰会，投资人最大的抱怨，就是你们中国的回报太低，全球的私募投资回报看一下统计数据，过去三十年，大概平均在15%左右，中国的私募基金前15年都在6-7%左右，跟银行的回报利率差不多，投资人有很大的抱怨。

　　当时到了九十年代后期，尤其是互联网起来以后，美国的资本市场、新加坡和香港的资本市场，尤其像红筹的市场向中国的企业开放了，中国的企业证明了他们的生命价值和创业价值，他们的估值一路提高，私募基金这时候迎来了繁荣的时期，各地掀起了私募投资热潮，就在这个时候宏观经济环境产生了变化，人口红利、改革红利和投资刺激带来的动力耗尽，美国市场和发达国家的出口萎靡不振，劳动力成本的升级使中国的出口企业陷入了举步维艰的困境，许多经济学家到了中产陷阱的状况，必须通过经济转型才能走出这个陷阱，转型要从投资引导的经济发展转到内需拉动的经济发展模式，在加上对庞大臃肿的国企改制才能保证一定的发展速度，中国这样大的一个经济实体的转型是一个漫长痛苦过程，在此期间经济增长放缓注定成了新常态，所以在这种新常态下，国际的资本市场和相对国际对应的企业都有一定的担忧，所以我们的股票也从6000点跌了3000点，甚至更低。从美国退市回流国内，成了一个新的浪潮，国际资本市场对中国概念的股票，估值也大大降低。

　　私募基金回报五大来源：快速发展、逆势买入、杠杆、重组扭亏、创新突破

　　在这样充满挑战的环境下，私募投资是无法独善其身的，它是金融服务的分支体，它的存在依赖于经济发展的大环境，经济发展放缓明显会影响企业的发展和稳增长，而私募投资基金的增值点也就是依赖于企业本身的利润增长，如果企业不赚钱，私募不可能赚钱。私募基金回报有五种来源：

　　1、快速发展模式。企业处于朝阳行业或者环境当中，企业自然增值，改革初期的出口企业，九十年代的钢铁企业，后来的快速消费品、电信、光伏、煤矿、金矿都属于这类，所谓的大风吹来猪也不会飞，这样的企业投进去，基本上八九不离十能够得到不错的回报，早期活跃在中国的一些活跃基金，包括鼎晖等这些基金都得益于这种模式。

　　2、逆势买入模式。所谓的低买高卖，2008年经济危机的时候，1997年亚洲金融危机的时候，都投资了这样的一些金融投资机会，这些独具慧眼和胆识的投资基金，在这时候如果入市，包括像现在很出名的明星投资人张磊，他创建的资本初期只有几百万美金，在2008年的时候大举投入市场，现在短短的七年之内，已经发展到了200亿美金的管理规模。当然，在这样的环境下，有一个问题，好的企业能够以所谓的跳楼价去融资，所以看到投资机会也不太多，而且2008年的经济危机，因为政府的救市很快就过去了，逆势买入的机会有，但是比较短暂，各个行业都会碰到大大小小的困境，今天煤炭行业陷入困境、石油行业也陷入困境，好的眼光也会找到好的投资机会。

　　3、杠杆模式。他们寻求规模比较大，现金量同等，很稳定的利用，利用目标公司的资产和现金流向银行和金融机构寻求很高的贷款，以10-20%的股本进入，由于它的贷款利息可以在美国抵税，这样的杠杆大大的降低了收购当中的成本和股本的比例，提高了整个股本回报率。

　　4、重组扭亏。有一些很好的企业倒下了，以前是成功的企业陷入危机，这时候有一些做扭亏转盈的企业找到危机，通过重组找到其中的价值。

　　5、创新突破。创业基金或者私募投资基金，投资于依赖全新的盈利模式，或者超前的科技技术、急速发展的全新企业，靠他们的资本市场获得高额回报，美国的谷歌、脸书，中国的淘宝、腾讯，包括最近出现的京东，这些都是耀眼的成功案例，其背后的创业投资基金也都获得了超强的回报。

　　这五种模式在今天的中国经济放缓的新常态下，用哪种比较合适呢？今天的题目叫新常态，因为资产和资源都不能提供足够的回报，前四种模式我认为是比较适合于传统经济，也有人称为旧经济，传统经济大多数都是资本的拥有者，由于信息的不对称、管理不到位、市场的原因，这些资源的价值有可能被市场低估，或者还没有释放出来，私募基金的介入使他们能够释放出潜力，使潜在价值获得市场认可，导致最后增值，在传统经济当中，占资源者为王。因此，在传统经济的资本市场石油大王、地产大王、铁路大王、煤矿大王等方面比比皆是。

　　到新常态下，传统资源型的行业向制造业、运输业都风光不在了，私募基金在这时候就不能再去投那些行业，现在看来只是走下坡路，也是有机会，在欧洲和美国的私募基金基本上在慢中寻快，帮助企业在旧模式中找到创新的机会，在竞争对手当中脱颖而出。在新常态下，中国最有希望的是第五种模式，也就是全新的创新模式。这种模式对于老牌的私募基金来说是一个挑战，他们要投资新企业，要把新型模式有改变，包括KKR、TPG到了中国要想把一个企业百分之百的并购过来，这很难。传统企业的习惯和它的运营方式也都是靠给资产评估、判断，看跟市场的评估有多大的差别，到今天不一样了，创新模式要把这种判断通过财务的分析判断改变成为对于全新的运营模式和创业者的胆识和眼光的判断，这个判断就是非常难的。

　　未来要投资的企业有三派：革命派、核心派、改革派

　　新经济的发展由于有了互联网，它的发展可以超常的快，在几个月、一年之内，就可以通过互联网极快的面向几亿甚至十几亿的客户，所以今天的企业销售比过去快了十倍，甚至更多。现在看以后投资的企业，在新常态下有所谓的三派：

　　第一派是革命派，革命派是一个颠覆性革命的创新，比如说传统的媒体，我们大家想到的都是人民日报、中央电视台，今天出现的新媒体、新浪、网易、微博、今日头条，这些媒体的出现大大降低了纸媒价值，现在很少有人六点半、七点半看新闻联播了，他们是完全颠覆了新闻的传播模式，舆论方面也是这样的，优酷、土豆等也冲击了娱乐节目。房地产中介行业里的搜房、新浪乐居等线上的房产中介也抢了传统房产中介的饭碗；旅游业的携程、去哪儿等旅游网站快速占据了机票、酒店的市场份额；中国邮政今天远远比不上顺丰、德邦等快递服务；支付宝、微信在支付市场中占了相当大的份额，银联只是起到了连接作用，而不是在零售网端的支付作用；此类的案例数不胜数。如果我们在投资的时候，不能早期的进入谈判，到了后期他们一旦过了正现金流点以后就不需要资金。

　　第二是核心派。通过这个来打造核心竞争力，超越对手，在经济增长放缓的年代销售增长也会放缓，以往水涨船高的现象已经不复存在了，私募基金要找到的企业是通过方法、技术革新来提高，把每件事情做到极致，由此来提高利润。

　　第三是改革派。改革派是从企业的体制、治理模式和激励机制上来进行改革，达到激发企业的潜能和提升价值。国企由于体制、激励机制的原因，很多潜力没有发挥出来，今后十年、二十年会有很多的国企改制的机会。随着国企混合制改革的深化，未来十年、二十年当中会有一些机会对他们进行股份制改造和重组改制，合理的利用国有资源，适当给管理层激励，使他们重振雄风。

　　安徽是一个人杰地灵的省份，有很多竞争优势，合肥又是采取了对于金融行业和双创以及私募投资基金支持的开放的态度，我觉得如果政府能把吸引长期稳定的私募投资作为一个发展方向，安徽和合肥是能够吸引到一流的基金管理人来参与筛选扶持和打造三派，革命派、改革派和核心派。

　　谢谢大家。

本文来源投资界，原文：https://pe.pedaily.cn/201510/20151028389781.shtml