复星梁信军：资产定价终究会回归三个常识互联网金融要简单化

为了还债，所有的国家都会倾向把债务证券化，因为债务拿实体的钱还不掉。那么怎么证券化呢？要降低利率，或者说由于证券化有了大量的债务供应，导致利率降低。

2015-02-10 09:05 · 钛媒体　杜秀　　

　　第二是关于价格跟市场的流动性及流动性配比有关。这跟各位生死攸关。如果市场流动性增加，即使这个玩家的利润没有增长，价格也会上升，这是常识。

　　有人会问，很多中国的企业的前几年的利润都很好，GDP也很好，为什么我们的股市没有涨？这个问题就要回到刚才讲的，除了考虑流动资产以外，还要考虑流动性的配置。

　　一个国家或地区资产的流动性来自于四个方面：*个是央行注水印钞票。第二个商业银行贷款。第三个是国内的储蓄，国内的储蓄量大，这个储蓄在银行会转化为各种各样的信贷资源，也可以转化为直接融资。第四个是国际储蓄流动，像最近美元升值，全世界的钱都跑到美国去了。所以*步要看流动性。我们拿这样的标准来衡量一下过去15年跟未来三四年中国的变化有什么差别，是很有意思的。

　　过去15年中国的整个市场流动性增长惊人。央行的注水M2过去15年年均复合增长率18%，信贷年增长率14%，储蓄率基本稳定50%。然后是热钱流入，每一年平均的这个净流入4000多亿美金，还不含地下通道，贸易的顺差。因此在过去的15年来中国的流动性每年是20%多的增长。

　　为什么股价没有增加呢？过去15年来中国股市的收益率约等于银行存款的活期存款利率，你存活期跟投股票差不多。为什么会这样？增加的流动性*去了产业，第二去了房地产，第三去了煤石油铁矿等大宗商品。这三大块吃掉一大半流动，从而导致在债方面几乎没有投入，债市规模非常小，股票方面的投入也非常小。整个市场15年流动性大量增加的结果就是房价持续增长，实业价格持续增长，大综商品持续增长，但是我们的股市包括债市几乎没有变化。

　　未来三年怎么变？首先，印钞票的速度大大下降，从18%会降到14%以下。其次，人民币不再升值了，所以不是净流入的问题，而是净流出。再次，国内储蓄流出，因为互联网在往海外跑。另外，海外的配置会大量的增加，ODI超过FDI。

　　所以未来流动性我只是说可能还有增长，但是不那么强烈了，是非常弱的增长，这是一个大趋势。

　　这个弱的增长对于整个中国地区的所有的资产价格会产生巨大的影响。所以你想收购了好几个资产然后暴涨，不要觉得这个梦想会永远存在，我觉得很快就会破灭。在配置方面，实业资产不仅不会增加，反而会减少，因为实业的收益率连利息都扛不住，所以削减产能后*个往外流，即便拿到贷款也会往外流，所以实业的是净流出的。房地产现在流入大幅度的下降，两三年后的流出是有可能的。大综商品现在是流出的。所以前15年大量吸引流动性的行业，现在都在往外贡献流动性。

　　因此剩下的比如说股市、债市和海外投资就非常好。所以股还真有可能涨。股跟什么有关系呢？

　　*个跟房市有关系，如果房价涨了，房产的市场好了，资金就会分流到房产，股价又涨不起来了。

　　第二个股市对债市有关系。如果老百姓大量的钱到债市，股的涨动也有一些。

　　第三个跟资金流出到海外的速度有关系。海外收益率高就会导致国内的市场下行。所以中国的股究竟能涨多少时间，真的很难说。我认为短期会涨，长期看动能有限。而且他跟房地产是逆相关，跟债是逆相关，跟海外市场也是逆相关的。所以资产第二点就要考虑流动性和流动配置问题。

　　关于定价的第三点，资产价格跟这个市场的无风险利率是高度相关的。我刚才提到如果一个国家债务高，就要想办法债务证券化，结果和目标都是利率的下降，债的成本就会下降。这种无风险利率下降的话，这个市场的资产价格上涨空间就大。由于利率的倒数就是PE，将来有一个存款有一个PE，PE价格贵了，无风险的PE贵了，所有的都会受影响。

　　所以我们可以从利率看看房价怎么变。北京王府井地段的房价跟租金比，如果做酒店的话，我估计是3%左右。如果买一平米10万块钱，租的话一年大概只赚3000块钱。问题就来了，在北京如果想持有物业的话去贷款能够贷到多少利率？如果像华尔道夫酒店的话大概能够贷到8%的8到10年期的贷款。如果房价停止上涨，投资人的*愿望是，本金拿不回来没关系，收到的租金足够去支付利息，如果利息都支付不了，价格都涨不起来，我还往外贴钱，当然就很难受。所以首先要寻求利息等于净收益，现在看利息要8%，净收益才3%，有哪几种途径解决问题呢？

　　我觉得有三个办法。*个是降利息，能不能把无风险利息从8%降到5%呢，短期没可能，长期可能性大。第二个涨租金，本来3%的租金，能不能翻一番变成6%呢？我个人估计几乎没有可能，还会跌。为什么呢？你的住宅是闲置的，办公室受互联网的影响办公面积在缩小，商场现在也受互联网影响，所以租金还会跌。最后还有一个办法，就是降房价。最后目标就是要利息约等于房租，所以你们想想如果在北京持有物业大概是什么样的结果。当然北京、上海、广州、深圳这样的城市是人口跟消费净饱和的市场，所以尽管利息低，但是傻子多，所以他会维持很长的时间。但是除了人口消费净饱和的地区，我觉得你*不要按傻子思维，你应该按常识思维。

　　现在大家都是拼命专注在互联网，这是长期机会。接下来我想讲短期的机会。比如地区危机机会。最近俄罗斯起伏非常大，我们在俄罗斯投了很多项目，最近又投了俄罗斯的一个全世界*的钻石矿，也在看俄罗斯金融保险机构，还看俄罗斯的债。

　　俄罗斯的寡头们在国内维持资产运营的成本要17、18%，如果海外好的资产只有8%的收益率，对他来说没意义，资产是缩水的。所以不如卖掉海外的资产去减少国内的负债。寡头们有很多要卖掉的东西是很好的。我们专门买跟健康、旅游有关的项目。俄罗斯的农业，包括渔业、远洋捕捞和深水鱼也都非常好。

　　除了俄罗斯之外，还有比如委内瑞拉，伊拉克都有由于石油价格导致的变化。还有一些QE跟加息导致的变化。在退出QE后导致阿根廷的债务违约，因为退出QE之后美元上涨，钱都流到美国去了，外汇储备不够了，他就违约。类似的情况可能还会发生在巴西，所以退出QE也是一个问题，增加QE也是一个问题，不同的国家的状况就不一样。巴西跟阿根廷这样的国家，以他们国家的经济跟消费能力，你认为他会支持美元吗？现在由于违约，价格跌的很低，这个就是机会。

　　另外还有流动性的问题。现在我们A股加H股两个市场，A跟H折价还是非常严重的，主要是H便宜。

　　还有行业机会，比如石油价格的下降。不仅是在石油本身的产业链，跟石油相关的替代性能源，以石油为主要成本的航空业的变化都很大。大量的石油被关联的金融资产的行业有的要倒霉，要贬值了。

　　另外还有大综商品行业，跟石油状况很类似。对石油、大综商品、钻石这些东西的投资，把握三条我觉得就八九不离十了。

　　*要确保你所投的企业的存量、资产、储量、产能成本在同一个市场当中*，我们的标准行业前30%*的企业。第二要保证他每年增长成本、现金成本、每年生产产品的成本要*。第三个要保证你买入的成本要*，如果你保持这三条你就没有什么好担心的。

　　比如说黄金。我们持有的黄金公司，买的时候这家公司成本基价才340亿美金，一年的净资产收入在8%左右，负债率50%。现在黄金价格已经到1200美金了，我的成本连900美金都不到，我觉得很舒服。如果价格跌到900美金，我们的成本700亿，也没有什么好担心。

　　铁矿最近很多人也很不舒服，包括的一些大的国企在海外压力非常大。我们也有铁矿公司，完全成本是50美金，含税的。所以现在铁矿从160掉到90，我还是很满意，因为你卖出去发现有40块钱的利润，怎么会不舒服呢？

　　所以因此我觉得对大综商品道理是一样的，在低潮期如果能够买到这三个*的话，还是非常好的。

　　另外还有奢侈品，奢侈品去年中国市场微微下降1%，导致全球整个的下降，所以奢侈品还是非常好。还有金融，金融现在由于这个低利率，低收益率导致金融的收益非常差。

　　复星是谁？*个，复星资金充沛，属于有钱的主儿，但基本不任性。现在我们总资产有3400亿，39%保险金。跟中国的同行比较，我们的保险成本大概低两个百分点，所以这使我们的优势非常的明显。

　　对复星整个模式而言，由于保险金的增加，导致使用资本的成本总体下降，每年下降一点几个百分点。同时可使用的资金的数量在上升，所以投资收益不变的情况下，我的净息差在扩大，可供应的资本在上升。

　　我讲复星不任性，有多平台，是一个长期的价值公司。复星有昆仲这样的VC，是一个阶段性的三年五年。VC之后还有PE，又可以做七年九年。PE后还有上市公司整合，可以长期持有。另外一个我们还有绿地项目，新项目也可以。所以在复星体系里面，品种比较多样化。我们跟企业合作既可以买债，也可以买股，也可以创业。

　　复星迄今为止在海外投了超过80亿美元，有30多个项目，海外的MD共有25个合伙人，整体非常成功。在海外我们主要做四件事：到海外买便宜的企业，买海外资产，在海外投资当地平台，利用中国的上市公司去并购海外的技术和品牌能力做反向嫁接。