【投资界学堂】做空之祸：谁在分食中国概念股

　　哪些公司会考虑私有化？

　　作为优质中概股代表的分众传媒控股有限公司在2012年8月宣布收到私有化要约之后，易凯资本有限公司首席执行官王冉认为，分众传媒的私有化会对中概股的股东们有更多心理暗示。今后，会有更多中概股寻求退市，也会有更多VIE架构的非上市公司试图变成“海归”转战A股市场或者直接卖给A股公司。的确，分众传媒的私有化可能引发多米诺骨牌效应，那么谁将成为新一轮私有化热点？

　　目前，很多在美国上市的公司正陷入业绩增长与估值低廉的“怪圈”。它们在保持业绩快速增长的同时，市盈率却屡创新低，更多的中国企业创始人对赴美上市似乎很后悔，在融资成本提升的情况下，还要承受大量费用和严格的监管。而之前不符合在国内上市条件的中概股们，随着国内资本市场的变化，择机私有化也许是更好的选择。

　　在更多的企业选择私有化这条路的时候，外界也在分析，哪些企业会继续考虑私有化。目前在国内互联网企业上市还缺乏条件，因此这类公司并无太大动力进行私有化，预计未来私有化的中概股仍将以小盘股及传统行业企业为主。

　　据i美股统计，截至2012年8月14日收盘，据不完全统计，按照各个公司最新披露的财报，目前在美上市的中国概念股中，现金大于市值的中国概念股共有50家，而这些账面现金大于市值的公司，一般认为是今后私有化公司的来源。

　　越来越多的PE机构参与到中概股私有化的进程中，但是私有化之后，这些PE机构如何退出，引人关注。一般的情况是，这些退市后的中概股，将会回归A股、港股，或者被并购，但是至今还没有任何成功的案例。

　　不要一窝蜂私有化

　　但是就像不是所有的中国企业都适合赴美上市一样，也并不是所有的企业都适合私有化。有律师建议：公司概念能够得到美国资本市场认可，需要融资，且又找得到估值较好的融资渠道的中概股，没有必要私有化；有些无显著赢利历史，无优良融资渠道，又无法在香港和内地上市的科技板块股票可以考虑继续在美国坚持；公司股价已经被低估，业绩不好，无法支付每年在美国市场高额的挂牌费用，且有实力回购股票的中概股企业，则可以考虑私有化。

　　春华资本集团合伙人廉洁建议中国企业在考虑私有化的过程中，要想清楚诸多问题：

　　第一，要搞清楚公司跟法律相关和股东结构相关的诸多问题。早年很多反向收购上市的中国企业都是在美国或其他地方注册的，如果该中概股是一家在美国注册的公司，必然要受美国法律的监管，在私有化的过程中会遭遇很多的集体诉讼。另外，税负也是一个很大的问题，在过去几年中，春华资本所接触到的很多家在美国注册的中国公司，在考虑私有化的过程中，根本就没有将税负考虑进去，春华资本通过专业的税务专家、审计专家做了具体测算，对一家公司而言，这一税负甚至到了几千万美元的数额。

　　而股东的结构也非常重要，如果大股东有超过50%、60%的控股权，私有化决议在最后股东大会上很容易通过；但如果整个公司的大股东、管理层才拥有10%、20%的股权，最后怎样通过近20个星期工作的努力，得到股东大会的批准，也是很多人需要去考虑的问题。

　　第二，财务和时间的成本，除了税负成本大，其实交易费用成本也是不容忽视的。整个财务顾问、律师费用是一笔非常大的开销。如果要做杠杆收购，找借贷资本，也会是一笔很大的费用。春华资本接触到一些企业家，前期对私有化非常笃定，但是当根据公司的规模测算出私有化的成本之后，很多都退却了。

　　另外，时间成本也很重要，本身私有化过程很长，有些人花了将近一两年时间，有的则时间很短，而这一过程却非常复杂，光跟美国证监会反复的沟通就要花费很长的时间，另外在这近20周的私有化时间里公司毕竟还要运转，企业也很容易因为运作私有化而影响到业务的发展。而私有化之后的去向，目前也非常不明确。

　　第三，私有化融资渠道很重要，现在中国概念股在国外有很多现金，而除去现金很多中概股的PE可能不到一倍，甚至很多公司的现金比公司市值还大，这样的企业如果做私有化，资金来源可能会容易一点，可以做过桥贷款，但对于很多公司来讲，毕竟在私有化的过程中需要大量的资金，钱的来源是一个很关键的问题。

　　中国的企业选择私有化退市，很多企业也希望同时转型。企业在美国上市，每个季度都要公布业绩，并要讲新鲜的故事给投资人听。有些企业不是要做大的转型，而是想要做一些新的业务，当华尔街的投资者看到公司没有新鲜的故事时，这个季度的股价就会跌一两个百分点，这也是资本市场对企业的惩罚。企业在发展的过程中，如果不能抗住这种压力，就会感到资本市场给予更多的不是支持，而是束缚。同样，如果找银行贷款有时候也会遇到类似的事情，银行答应给企业贷款的时候，会有很多对业绩的限制。企业有时候想到未来严峻的经营环境，会答应银行严格的约束条件，这样一来反而达不到企业重生的目的。在这个领域，借贷的银行一定会通过业务、财务、市场来非常详细地判断能不能给企业借款，而此时企业拿银行的钱也要非常的谨慎。

　　第四，企业家在进行私有化考量的过程中，要警惕中介机构，包括投行、私募基金等为了做项目，从自身的角度出发来煽惑或引导企业做私有化。因此，找到对的合作伙伴，切身实地地考虑私有化是非常重要的。一旦宣布私有化，企业将会被资本市场的一批诉讼律师盯上，迎面而来的集体诉讼等诸多环节，有时候甚至可能会拖垮一个企业。

　　此外，私有化之后企业下一步的归宿在哪里也是要提前思考的问题。很多企业在美国的PE才三四倍，而一些可能是前景很差的同行公司，在国内资本市场上，甚至可以达到60倍的PE。这也让很多在美国上市的企业家心里非常不平衡，很多企业家想着要私有化退市之后到中国上市，享受高倍数的市盈率。但是，对企业退市之后能否在国内上市，却是需要慎重考虑的。要到A股上市，企业除了要排队之外，国内的监管可能是全世界最严格的，有很多条条框框的标准要求，企业能否达到要求，能否在一到两年内就到A股上市，抑或是要3~5年，都是很难判断的事情。而企业在私有化的过程中，高层会否牵扯太多的精力在资本运作，而忽略了企业的正常发展，这些都是中国企业在寻求私有化之前，就应该想清楚的。

　　（本文节选自《做空之祸：谁在分食中国概念股》，作者石俊，浙江大学出版社）

本文来源投资界，原文：https://pe.pedaily.cn/201310/20131022356076.shtml