《陈玮：我的PE观》（三）：忘掉创业板 忘掉IPO

　　即日起，清科投资界将独家连载东方富海投资董事长陈玮的作品《我的PE观》，敬请关注。

　　前文回顾：冬天又来了吗？

　　第二部分ＰＥ退出渠道：忘掉创业板，忘掉IPO

　　我在写《绝不能停了IPO》一文的时候，发现一个无奈的数据：在过去的20年里，中国资本市场的IPO平均每3.5年就会停止一次。参照这个现象，将PE在中国的10年发展历程结合起来，我们就更能理解PE过去在中国发展的艰辛，也更深刻地体会到退出渠道是PE的生命线，维持生命线的平稳对于PE的持续稳定发展就尤为关键。

　　2009～2010年，围绕创业板的新开和发展，结合资本市场的IPO，我陆续写了5篇文章。这些文章对一些数据和现象进行了分析，更重要的是，通过这样的分析我得出了一个结论：千万不能停了IPO。有个台湾地区的投资专家说过：PE=高科技×资本市场。资本市场是一面旗帜，对企业家和创业精神具有导向作用，没有了资本市场作为退出渠道，PE也就只剩下高科技了。因此，IPO的生命线意义，对PE而言，短期来说是退出的利益，长期来说，则是PE的整个环节。经历了黑暗才知道光明的宝贵，如今良好的IPO环境更是值得珍惜和爱护。

　　忘掉创业板，忘掉IPO

　　2000年追逐创业板概念，2007、2008年追逐Pre-IPO概念，许多PE在这两次追逐中很受伤。事实上PE决定投资与否的标准应该是企业的持续成长性而非IPO概念。创业板来了，本土PE也要回归投资的本质，忘掉创业板，忘掉IPO，关注并帮助企业成长，以避免在追逐中受伤害。

　　2009年4月1日前夜，中国证监会发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》（下称《暂行办法》），此后又发布了相关配套细则。这次，“创业板来了”显然不是个愚人节的玩笑。在世界金融危机的背景下，创业板蹉跎10年后终于重新启动。渐行渐近的创业板，无论对本土PE、创业企业，还是对中国资本市场，都有着深远的意义，但兴奋之余，本土PE更需要冷静和理性。

　　创业板定位：务实与成长兼顾

　　中国创业板的诞生过程曲折，但又不走寻常路。不过从该《暂行办法》看，无论与2000年那套未能与世人见面的创业板标准，还是与海外其他创业板市场相比，其对中国创业板的定位都显得更加清晰，理念更加成熟，标准也更加符合中国实际。

　　从定位与立板理念看，创业板与主板、中小板市场应当截然不同。主板和中小板市场以“既往业绩+资产规模+未来成长”为主，看重企业的资产和规模、过往的业绩和规范成熟的程度；创业板的立板理念则是以成长性为标准，以“技术或模式创新+未来成长”服务于中小创新型企业，更看重企业的成长性和未来。正是这种面向未来的定位，让创业板成为多层次资本市场体系不可或缺的一环，有了创业板，三板市场中的企业发展了，就可以上到创业板；创业板的企业规模大了，可以上到主板，资本市场的层次更加鲜明、功能更加完善。从《暂行办法》看，中国创业板充分体现了注重企业成长性这一特色。

　　从上市标准看，中国创业板的进入门槛则较纳斯达克等海外市场相对更高。“任何企业都能上市，时间会证明一切”，这是纳斯达克市场的口号。从20世纪70年代纳斯达克资本市场设立至今，全球已有41个创业板市场。在上市标准上，绝大部分市场相对宽松，除在流动性方面有一定的要求外，在财务指标上一般只要求有活跃的经营记录，对赢利等并没有特别规定。

　　根据深圳证券交易所的研究，目前全球41个创业板市场中，分别有9个和10个市场对赢利能力和运营年限作了要求，比如，纳斯达克资本市场的财务指标为股权权益500万美元或市值5000万美元或持续经营的净利润75万美元，营运历史不低于1年；日本加斯达克市场（JASDAQ）对企业成立年限无要求，财务指标为净资产2亿日元以上、最近1年纯利润或经常利润5亿日元以上，如果发行额超过50亿日元则无赢利要求；韩国科斯达克市场要求上市公司成立3年，对风险性公司无财务指标要求；香港创业板只要求企业有两年活跃业绩记录，没有最低赢利要求；英国替代投资市场、新加坡赛斯达克市场（SESDAQ）则均无赢利和营业记录的要求。

　　海外创业板市场在赢利能力、资产规模运营年限等方面的低标准，既是创业板独特定位的要求，更有争夺上市资源的考虑。但上市标准与监管要求存在跷跷板效应，上市标准的降低，就对监管提出了更高的要求。在设定灵活的上市标准的同时，实施严格的退市制度和监管制度，也是海外成功创业板市场的共同特点。

　　而中国创业板最大的特点是，在关注拟上市企业成长性的同时提出了赢利要求，通过设定财务指标适当地提高了准入标准，比如规定企业要持续经营3年以上，与主板一致；赢利标准无论是两年1000万元还是最近一年500万元，比过去、比其他国家都高得多；同时，还规定企业应该主要经营一种业务，募集资金用于主营业务，并规定企业须具有持续赢利能力，不得存在6种情形。

　　尽管对创业板的上市标准还有一些不同的看法，但是通观《暂行办法》，我们认为它还是比较符合中国实际的，理由有二。其一，中国资本市场虽有近20年的发展历程，但仍处于不断完善之中，考虑到整个监管机制的不完善和创新型企业的不确定等特点，强调上市前的赢利对稳定市场建设仍然必要；其二，中国资本市场是一个卖方市场，因此，市场资源的“卖相”对市场本身的稳定有相当的影响。同时，中国上市资源众多，只有提高标准才可以实现优中选优。国内创业板最大的优势是上市资源充裕，据媒体报道，按照目前的创业板标准，仅深圳一地符合条件的企业就有1100家，因此，在净利润上有所要求，适当提高上市门槛，有利于保障上市公司的质量和监管的效果，并能够有效防范风险。

　　有国内源源不断的优质创新企业做支持，中国的创业板有理由成为世界上最成功的创业板之一。同时，我对创业板未来的完善也有几点建议：其一，监管层的考量重点应是企业自主创新的能力与未来发展的潜力，应防止只见赢利指标、不见未来成长的旧式判断路数；其二，与其对创业板参与者的准入进行限定，不如进一步强化拟上市企业的风险提示和对保荐机构的风险约束，创业板的活跃需要人气，应当让所有人有机会分享创业板带来的投资机遇，并承担自主投资的风险；其三，创业板的股票发行机制应更加市场化，在风险充分揭示的前提下，应当把价格的决定权赋予市场。

　　作者简介：

　　陈玮：2007年创办东方富海，现任深圳市东方富海投资管理有限公司董事长、中国中小企业协会副会长、中国投资协会创业投资专业委员会副会长。曾任深圳市创业投资同业公会会长、深圳创新投资集团总裁。

　　2002年、2003年“中国创业投资十佳基金管理人”，2005年“中国杰出风险投资家”、“中国十大最具影响力的风险投资家”、“2008中国金融十大风云人物”，2009年、2010年“最具发现力创业投资家”，2008年、2009年、2010年福布斯“中国最佳创业投资人”。

　　厦门大学会计学博士，荷兰尼津洛德大学工商管理项目访问学者。厦门大学、厦门国家会计学院、兰州商学院兼职教授。北京大学、清华大学、上海复旦大学EMBA及总裁班授课教授。

　　东方富海目前管理东方富海一、二、三期股权基金，同时管理皖江物流产业基金和杨凌现代农业生物基金，累计管理资本规模近80亿元人民币。目前，东方富海投资项目近90个，已有11个项目成功上市或退出。

本文来源投资界，作者：陈玮，原文：https://pe.pedaily.cn/201202/20120213293405.shtml