中国银行董事会秘书部副总经理萨奇：银行股估值

　　由资本市场杂志社主办的“资本市场圆桌对话”2011冬季主题会，于2011年11月12日在资本市场杂志社经纬堂举办，本次圆桌对话主题为“上市公司危机中如何重拾投资者信任”。上图为中国银行股份有限公司董事会秘书部副总经理萨奇。

　　以下为现场实录：

　　刚才听梅所长说银监会“管德不管能”，我们觉得挺欣慰的，我们挺有“德”的，我们不管投资者关系管理，管公司治理，有目共睹的是，上市银行的公司治理在所有的类别中是第一位的，据说大家得分平均50多分，银行是70多分，当然这与刘领导有关。这是主观的，客观上说公司治理的成本是很高的，我们相当大规模做公司治理，我们做的公司治理不像麦肯锡说良好的公司治理能获得良好的公司溢价。我们有点像怨妇，感觉我们的业绩是不错的，因为我们自己觉得我们的“能”还不错，我们的能在过去四年里，在二十年里，银行在西方一直被认为是最后的恐龙，后来发现不是，增长相当好，包括中国的银行。

　　中国的银行有两条，一是经济增长比较强劲，另外一条是中国的金融深化正在进行中。这点马主任心里有数。银行的增长速度会不低于大盘，这是毫无疑问的，在过去的四年里，我们有一个统计数字，多数大银行年复合增长率达到32恩%，中小银行增长幅度在300%—450%，年复合增长率达到了41.53%，这可能超过大家的想象力，比整个资本市场好很多。很多人说银行股之所以不好是因为盘子太大，其实我们有历史资料，今天我们没提供，在这上面可以看出来。在过去的十年里，2001年—2007年银行股一直不曾低于大盘，相当多的时段里比大盘好，只是在目前三年里出现了使我们非常“哀怨”的情况。

　　这个事儿，我们也是考虑再三了，我们认为从经济学的角度出发有一个理性行为说，所有投资者都是理性的，现在我们为什么是这样的？刚才大家都说道了，我们还存在很多问题，尤其刚才梅老师所说的若干泡沫，其中提到房地产泡沫，我们政府融资平台，这件事儿，我觉得有一点点夸张。就是刚才梅老实说的几件事儿我都觉得有一点点夸张。举两个例子说他夸张在那儿，因为做上市公司不容易，梅老师是专门做证券的，我们的市值占20%，我认为我们的价值回归以后应该占40%，这是跟中国目前的国情和金融业深化继续进行是相关的，不要认为银行都失职，我认为到目前为止仍然是非常重要，所以市值占大一点儿，我不认为是不对的，我们现在大概是6倍左右的市盈率，如果恢复到10倍的水平，我们的应该会占30%—40%。当然，银监会不太喜欢这个情况。

　　为什么现在投资者对我们很担心呢？有几条理由，我觉得所有的理由都有一点点夸张，甚至都有一点点妖魔化。我很遗憾，其中很多“妖魔化”是针对我们现行政策的，试举一例，我有很多例子，但我从来不和我们的直接监管当局在公开场合讨论这种事情。所以我这人在银监会的口碑特别不好，他们提出任何措施我都会跟他们讨论，而且我会很矫情地跟他们讲一些道理。

　　我讲一个公正的事情，四万亿贷款刚发出来很多唱空的同学们都很担心，会不会四万亿就跟着七万亿、八万亿的贷款，银行将来两到三年以后贷款就大幅攀升。但它没有发生，发生的是对四万亿的担心转化为对政府平台的担忧。大家可能不太了解银行，我给大家解释一下。在中国国有商业银行历史上最好的银行是国家开发银行，它的最高不良率没有超过10%，而我们当时达到30%、40%，还有的银行不堪的我们就不举例了。建设银行之所以好，我老跟他们讲你们不就是40%是政府融资平台，因为在中国的过程中，这么长时间最抗通胀和系统性风险的基本就是基础设施，基本都是政府出面的，可以抗任何周期和通货膨胀。这时候政府融资平台出现是中央号召、银监会号召，给我们谈话，你们领导也找了很多银行谈话，他们开始放政府融资平台。当时出现一个特殊的情况，地方政府的议价能力比银行强，做长期贷款利率，少一个点利率。最近开始爆料了，一个基础设施建设要3—8年，这时候就说某某政府融资平台不能还了，为什么？它还没有产生效益，国开行做3—5年都没有问题，现在你去查一下基本都解决了。这是一个特殊的政治体制和经济体制的结合。因为西方的政府融资平台是不能随便搞的，为什么？它的地方政府可以破产，我的不能破产。我不是支持政府融资平台，我非常支持银监会的这个政策，他出现的问题是什么呢？

　　如果一个政府融资平台，从法律上讲，政府融资平台是可以破产的，因为它是一个平台，不是政府本身，但现在没有一个政府敢去这样做，哪怕是县级政府平台，如果这样做一律被封杀，云南出现过很多这样的情况，包括书记、省长都过来说，然后说赶紧整改。银监会出现一个形成，如果一个政府融资平台短期违约了，我可以给他长期贷款，你没有本金我续约，你没有利息我加一笔贷款，这样无限循环下去，政府不破产，大家想象一下，美国地方政府可以宣布破产，它是永远存在的。企业不行，你说给企业不断续循环贷款，他最后会还上来，不会的，他积累到一定的债务时可以宣布破产，因为你在外面破产了，作为法人不能重新登记了，只能借助外面的力量借。刚才我们说未雨绸缪，银监会不是完全从政府融资平台信用风险管这个事儿，管了一部分财政问题，中国来说中央财政最终回为政府融资平台免单。

　　这个制度的缺陷是，我为什么支持银监会这边呢？现在美国的政府融资平台是把胡乱化，将来总有一天会不可收拾。你们想想中华人民共和国政府，想想未来不会低于5%的经济增长，它在未来的十年、二十年都不会出问题，很大可能政府融资平台只要允许它循环贷款就不会出问题，但我们现在不能这样做，必须从现在刹住车，从这个意义上我很支持银监会严厉的措施，虽然它有一些技术手段，可能大家会挺奇怪的，如果没有现金流的话，我要你300%的拨备，这还没有现金流。你可以问他，衍生的200%哪里来的？现在我们政府融资平台不良率2%，拨备率4.5%，这点大家可能听出来了，十年、二十年不会发生什么问题，但不顶用，我们必须从现在开始制止这种情况。

　　从这个意义上来讲，市场确实误读了这个问题，误读了银监会的政策，把银监会的政策妖魔化了以后，就意味它没事儿杀人。其实它这个措施是对带有全局性的，财政等政策有帮助，有长远意义的一件事儿，但因此大家看到一些报道说云南省、湖南省有些违约了，因为他做了一条路，要修很多年，产生效益要很多年，但因为它议价能力强，所以做了短期一年的合同，用最低价进入，省了这两个点，现在银行会有个办法，不允许你借新还旧，因为它是长期建设，银行肯定不答应，所以会曝出一些料，市场误读，认为我们八万亿存款有问题。

　　其实它不是个信用风险，否则你误读了中国的政治制度和经济制度，不管再悲观的想法，谢国忠也得承认中国的经济未来可以保持到4%—5%，大家可以算一下这四万亿、八万亿要想消化没有问题，我们坚决支持银监会，大是必须得承认现在市场上对四万亿、八万亿的想法是一个误读。比如房地产泡沫，大家总觉得中央政府肯定要把房地产一棍子打死，我们是在银监会指导下按40%做，大家不相信。我们猜测目前房地产政策已经造成GDP一定的增长率下降。这是不是一个一棍子打死的政策，我认为有些人妖魔化中央的政策。中国的房价以后怎么走我不能预测，但中国的房价到底能走到哪里去这不是经济学的问题，因为经济学没有单独成功的产业政策，如果有的话，那么三十年改革开放不要做了，因为你可以推广到所有行业都可以调控。

　　现在房地产政策是什么？是说我要给经济学提供一个政治前提，现在大家不满，我们要把房价抑制住，给经济发展提供一个坚实的基础，这是一个基本论，是社会学、政治学的问题，但社会学的正常运转是假设社会不稳的，所以进行经济调控。国外有个吸收公众存款的行业，这个行业门槛比较高，我们严格要求按照刘领导的指示，按40%测算，我认为我们扛得住，市场投资者不这么认为。

　　另外，还有人说中国银监会要求我们2013年实现巴塞尔III，大家说国际上都是巴塞尔I、II，我们为什么是巴塞尔III呢？我们说我们趁着有钱的时候先拿到了，以前银监会提拨备率什么的，银行业觉得挺委屈的，100元的贷款为什么让我拨200%的贷款？现在看银监会的这些政策都取得了效果，1988年的这些都可以转为净资产，这挺好的，但市场比较难接受。我觉得银行股的估值主要出现在一些对银行不了解产生的误读，而且很多情况下阐释形成了对监管政策的误读。

　　刚才赵主任说“管德不管能”，同时赵主任说了要建立一些高效制度，我觉得我们现在价值传导不到价格上去，这可能也需要一个更好的制度，尤其我们银行的情况，我们银行首先是受银监会的约束的，我不能单纯地讲利润最大化，我是在确保存款人，现在叫金融消费者，因为我现在买中间产品，出来以后不光叫存款人，还叫金融消费者，金融消费者安全前提下的股东利益最大化，这样听起来对我们不利，但我们有一个特许经营的优势，所以总体上在过去十年里，我们做的应该是不错的，整个银行业，大小银行做得都不错，但我们很哀怨，价格按BPG计算已经低于6416点的时候了，以前还有一些市净率，现在基本上跌破资产了。

　　我们相信市场中有两类投资者，一是价值投资者，是市场主体，二是技术投资者，这些投资者制造价格波动的时候也有发现价值的作用，我们觉得这两种投资者的存在都是合理的，但遗憾的是由于我们现在变成这个样子，价值投资者不存在了，除了“被动”价值投资者以外，其它新进入的和准备交易的投资者就很难作为价值投资者了。现在我们也希望能够建立一个制度，能够稳定地反映价值和价格的关系价格波动有寻找价值的作用，但波动太大了会打击价值投资者的愿望。

　　最后一句话，希望两个监管当局多沟通。因为我们承担的是多目标，银监会来了，它很有理据的，他认为我是在保护存款人，你有一个亿的客户，你别管你那几百万的投资者了，但我觉得我们有这个职责，请赵主任跟你们谈，说大家各司其职。

本文来源投资界，原文：https://pe.pedaily.cn/201111/20111112233312.shtml