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PE寒冬?冬天是投机者的,春天是价值投资的

后面多看十年二十年,中国资本会像美国一样,全球优秀企业来中国上市,有可能会带来中国本土的PE机构投资逻辑,和商业模式大的巨变,现在大家会看到人民币走出去是比较明显的,这是一个趋势,将来有越来越好的企业在中国上市。
2015-12-03 19:04 · 投资界     
   

  清科成立至今已经十五年,这也正是中国创投发展的十五年。从2000年的互联网浪潮席卷中国,到2015年移动互联网时代风生水起,中国创投已经走过了整整十五个年头。2015年12月1至12月4日,由清科集团、投资界主办的投资界年会周在北京召开。众多大佬齐聚一堂,共论十五年投资界“变局”。

PE寒冬?冬天是投机者的,春天是价值投资的

  行健资本集团合伙人苏维洲 

  苏维洲:PE里面不同的策略,谈到了结构性夹层的策略,每个策略跟市场周期有很大的关系,有一种看法认为,之所以能规避那么大的风险,还能收到类PE的收益,是因为某个行业有特殊的增长,比如说在中国过去五年十年都是因为房地产,大家很多项目都投在房地产。

  樊盛妍:做锦上添花的投资人

PE寒冬?冬天是投机者的,春天是价值投资的

  光控Catalyst中国以色列基金管理合伙人光大控股并购基金部董事总经理樊盛妍

  我本人主要负责光大控股境外私募股权类的投资,在这个板块当中,我们有两个基金,一个是面向以色列高科技市场的投资基金,还有一个是面向欧美市场的,就是发达国家市场综合类的投资基金。

  我们的投资思路,还是希望去境外寻找一些优质的资产,对于中国的结构性转型,有比较深远的意义。我们可以把好的技术,好的产品拿到中国来,再进一步促进我们的被投企业的成长,从而为投资人创造一个比较好的回报。

  我们差不多是在几年前,就已经在着手筹办我们境外投资的基金,一开始我们进入到以色列市场,或者进入到欧美一些市场,有一些试水性质,我们自己去投一些项目,或者跟国内一些战略性合作伙伴,一起去看一些项目,从那个时候实际上在考虑怎么样去以一个基金的形式,来运营这样一些投资。今天这是一个投资界的年会,还有一个很大的角度,是投资人。我记得我们刚开始做基金的时候,跟我们一些投资人去交流,大家还对境外资产这么一个配置,美元资产的配置,还有一些保留的看法。我觉得在过去两三年以来,大家都有一个很大的共识,对美元和境外资产一定要有一个比较好的前瞻性的配置。我有一个LP是以色列基金当中的一个很大的LP,最近他跟我说,你们并购基金还有什么好的项目,我很有兴趣,希望在美元加息周期之前,把美元资产配置进来,这是一个非常鼓舞的现象。

  回到投资,从PE运营者的角度来看跨境或者说是境外一些投资,大家都讲过,有一个很大的宏观趋势,就是说中国的发展和境外很好的一些技术,怎么样去很好的嫁接。我觉得先天是有一些内在的互补性,我们看以色列的市场,现在在以色列市场一些投资的重点行业,包括能源,新能源,包括农业科技,包括航天,包括互联网,包括TMT,也包括医疗,这些跟中国政府设定的“十二五”和“十三五”重点发展规划当中重点发展的行业,实际上是有非常好的契合度的。

  以色列这个国家也是在一个夹缝中求生存的国家,他的人均资源也非常贫瘠,很多时候需要通过科技的手段,来克服他在经济发展过程当中,所遇到的一些挑战,这种情况跟中国是有类似的。中国是一个大国,资源很丰富,但是我们人均的资源,或者说社会发展到现在的阶段,所面临的一些挑战,已经不仅仅可以说是延续之前的发展模式,而是要通过一些技术创新的手段,来应对我们的一些挑战。

  还有在欧美市场,我们比较关注的一个产业是高端制造业,从宏观的角度来讲,我觉得跟中国未来的发展,也是有一个天然的契合度。我们是希望能够把我们的被投企业非常好的产品,服务技术和中国市场能够做一个比较好的嫁接。那么怎么样实现这样的嫁接?从PE运营者,我又分两个层面来看这个事情,一个是从PE层面来讲,我的一个角色是对投资项目的一个把握。

  从光控来讲,我们还是一个比较保守的投资机构。整体的投资风格上,我们在投资上设定很多的一些标准,比如说哪怕从我做纯粹股权投资来讲,我们对被投企业的现金流,他的盈利能力和团队能力,他所在市场技术的竞争能力,在全球市场所在的地位,我们花很多的时间从一个纯粹投资人的角度,我们去做很多的分析,去把握。

  还有在投资过程当中,我们是非常强调和被投企业,我们叫并购基金,这个并购不仅仅单纯体现在控股权的比例上,对控股权是不回避的,我们更多强调的是在被投企业当中深入的影响力和控制力。这个控制力和影响力并不仅仅体现在董事会当中所占的席位,或者形式上的话语权。我们在投前,投中,花大量的时间去和我们被投建立一个深入的关系,有的一个项目是一个排他性的发觉过程,我可能花一年的时间,去了解被投企业的团队,跟他去探讨在全球市场上的一个发展路径,以及他在中国市场的发展路径,他在中国市场有什么样的挑战。像我这样一个投资人,我们的理念是做锦上添花的投资人,虽然我们在投资过程中,也通过杠杆来提高回报率,但是我们更主要的想法,一般我们的投资标的是中层市场一些领袖级的企业,但是这些企业不仅仅是单纯的一个技术,我们还很看重团队的经营能力。

  在这个基础上,我们再去给他提供战略性的辅助。然后从进入以后,我们还会花很多的时间和心血。我们在不同行业当中给被投企业提供资本方面和经营层面的支持,我们不断审视被投企业成长的路径,是不是可以能够有更新的发展。

  从退出的角度来讲,我们现在国外投资标的,不管跟香港市场,还是A股市场,是有一个显著的价值折让。我们非常注重盈利性的考评,我们看到很多的企业,我们现在的被投企业,我举一个高端制造业的例子,我们被投企业盈利性的指标,可以说几倍于香港同类上市的企业,我们的价格要显著低于香港上市的平均价格,这是一层的价值折让。如果再跟国内A股上市的价格来比较,可能是双位数的价值差异。我们希望寻求不同的灵活退出的安排,从多角度把握投资。

  我们是比较希望通过系统性的梳理,比如说看好一个行业,如高端制造业,高端制造业里面有很多细分的行业,我们顺着这些细分行业去进行一些搜索,一个项目可能会带来另外一个项目。比如说我们现在高端制造业的储备项目,一开始可能有一些行业的线索带过来,但是很有意思。我们现在做的这个项目,我们跟投行去交流,投行也很惊讶,我们所有的项目都是没有投行,没有中介,是我们自己去挖掘,自己去执行的,在执行过程中,我们也不用投行,在发掘过程中也不用投行。这样一个过程我们觉得,第一有几个好处,一个是避免我们在竞标过程中,创造了一个很高人为价格的上涨。还有就是我们能够沉下心来,花时间去和企业建立比较深入的关系,这一点我们是非常看重的,如何实现我们对被投企业对后期的控制和影响,这个我们是非常看重的。

  还有我们投这样一些行业佼佼者。我们有一个被投企业,在细分产业当中全球排名第一的,还有一个排名第二的。这些企业顺着他的上下游的供应链,或者是销售链的梳理,他是非常容易去发掘类似市场领导企业的。我们还有延展性的,附加性的收购,用已投的企业再去进行二次收购,有些时候收到的效果是非常好的。现在已经投的被投企业,其中一个企业今年一年一个夏天就完成了三个延展性的二次收购,这样的二次收购,不光是增加了收入,而且非常好的调整了整个收入结构,把它的整个企业的定位,进一步提升。

  当时在投的时候,你真的没有办法接受那样的价值,你还是没有办法去做这样的一些投资。我觉得从我们来讲,我们比较看重是这个企业的盈利性,还有成长性,我觉得从做PE来讲,还有一个时间性,毕竟我们做投资,不是说今年投了,可能就是半年以后就退出,或者一年以后就退出,我们可能想的是三到五年的时间,这个企业有一个短期的发展,或者是企业可能有一个短期的瓶颈,我们应该有一个能力去看更长期的发展趋势。

  高凤勇:并购的做法比前几年的Pre-IPO还要粗暴

PE寒冬?冬天是投机者的,春天是价值投资的

  力鼎资本CEO高凤勇

  全国并购基金都在讲一个故事,通俗的讲法是PE+上市公司的模式,PE对于企业控制型的运作,整体不成熟,缺这样的人,还是跟产业资本在一起。PE确实能起到产业资本和上市公司完全不能起到的一些作用,大家在并购过程中非常盲目,上市公司非常盲目,大家都是很简单,做法粗暴到比前几年的Pre-ipo还要粗暴。通常会问有没有一两千万利润的企业,这些东西能不能跟上市公司相融,能不能做到+1大于2,即便是成功的,所有的投资群体,包括投资者,包括并购基金能不能赚钱,这个是跟以前简单的拿市盈率,简单乘一乘,这个是算不出来的。事实上我们在13年提出了一个叫做成长蓝筹策略,我们有一个市值范畴,在这个市值范畴里面选择一些我们感兴趣的行业,主要还是围绕消费、环保这些行业,上市公司通过三到五年的,给他们规划一个收购的战略。通过三到五年持续的并购,从一个小市值,变成一个中等市值和大市值的策略,我们服务了好几家公司,很多公司都实现了很大的增长。我们整体策略是持续并购。

  市值管理从二级市场的角度出发,可能是我们自己的基金,也可能和上市公司共同收购,也可能是上市公司出资参与我们LP的份额,上市公司直接参与,我再帮他收,再卖给他,这种涉及到关联交易,比较困难。我们更多还是自己的基金,跟上市公司合作,沟通去收购。

  估值这个问题比较复杂,中国全民PE,全国各种投资者都知道用PE估值法。中国市场估值处在早期偏贵,有OTC特征偏贵,中后期还是一个估值洼地。

  陶石:看好2016年的投资,会投得比2015年多

PE寒冬?冬天是投机者的,春天是价值投资的

  光大控股资本投资及融资部主管董事总经理陶石

  我是光大控股资本投融资部的负责人,我们部门主要是以管理光大自有资金为主,还有第三方资金。我们是做人民币和美元双币种结构性投融资的业务,也就是说我们投股权。我们有一些结构性的融资化产品,主要面对的其实是一个类PE的投资策略。 

  我们做的跟一般PE策略不太一样。第一,我们团队早期管的钱,全是光大控股自己的钱,因为是国有机构自有资金投资,所以我们对风险是看得比较重的。所以这个是其中的一个原因,就是我们做的投资一定要风险可控。

  第二,我们这个团队是10年开始投资的,这个时点,从我自己的判断,我在金融圈里,在海内和海外混了20年了。10年开始投资的时候,大部分的传统行业都被各类的投资机构深耕多了,所以我们需要追求差异化的策略。就是在风险可控的前提下,还要追求像类似于PE这么高的回报率,这个就是当时我们面临的挑战,所以我们选择的投资策略,实际上针对的一般都是有规模的成熟企业,行业以传统行业为主,也有一些新兴行业,一些TMT相对成熟的行业,像游戏、媒体,像一些已经有成熟的现金流的企业。

  我们用的策略是股+债的策略,我们做的事,很多项目投下去,并不以IPO为退出的方式。另外,有时候我们也会投上市公司。其实我们这些年下来,这个策略实际上是要给一个好的企业完全的一个融资解决方案,无论这个公司是一个私人公司,就是一个公众公司,也可能我们是帮他上市,也可能帮他下市,也可能帮他并购。我们是自有资金为主,所以我们在交易结构上是非常灵活的。

  我们管自有基金,没有一个资产管理规模的概念,现在我们投了20多个项目,10多亿美元,现在的回报率还是在同类PE里面算好的。同时到现在还没有任何的亏损,就是我们投的所有项目都是盈利的。这个主要是我们对价值投资和风险回报评判上面的一个把控。

  光大有一个房地产基金,所以我的投资基本上没有地产。比如说我们开始做投资,10、11年的时候,我觉得估值还是合理的,那个时候很多企业在追求扩张,在那个时刻还是有一些比较大的机会。

  后来到了12年以后,因为在美国中概股危机,很多中概股都贬值,带来了私有化的机会,这些私有化的机会我们都抓住了。我们做了一系列的私有化,比如分众传媒这样的项目。再往后也有一些好的TMT的机会,但是我们大概做一些我们看得懂的,比如像金融类的、游戏类的,在13年、12年的时候,是一个非常好的买入点。

  我觉得对我们来说,现在对行业来讲,宏观环境我觉得资产价格是偏高的,这个让我想起到99年的感觉。同时这个环境利息在走低,经济的增长在下降,所以以我们对传统行业投资为主的公司来讲,关键找到在经济减缓的情况下,还持续有稳定需求,或者是稳定需求增长的一些行业,在里面去找一些好的公司。

  因为我们是希望在这个过程当中,可以给企业带来一些价值,我个人的感觉实际上我对16年的投资是看好的,16年会投得比15年多,15年做退出做得比较多。

  王浩:目前是投机者的冬天价值投资的春天

PE寒冬?冬天是投机者的,春天是价值投资的

  景林股权投资基金管理合伙人王浩

  从两个角度来讲,第一个是讲投资的趋势和逻辑,景林强调全球视野,价值投资。在大的行业里,我相信在座的机构都差不多,TMT,消费和医疗,这是景林三个大的方向。从投资的趋势和热点来讲,我也在跟团队思考这个问题,我觉得从两个投资主线来讲,第一个从中国经济改革开放过去30多年的变化,景林未来十年和二十年,中国工人阶级和老百姓生活条件越来越好,我们第一个投的应该是怎么样让中国老百姓更加健康快乐,有钱了这一方面的追求越来越高。怎么样让老百姓和中国年轻人越来越健康快乐,这是我们第一投的主题。怎么围绕年轻人消费方式的改变,进去投资,景林进行了大量的布局,文化娱乐,像影视娱乐,还有大文化投得非常多,这是第一个主题。

  第二个主题,这两年我们的一个思考,怎么通过移动互联网的方式,让人们的工作和生活更有效率,这是一个大的主线。过去移动互联网改造传统行业这个趋势越来越明显,比如说互联网金融,用互联网的方式来改造传统落后的方式,这两年产业P2P,用移动互联网的方式来改造传统的行业,让传统产业生产更有效率,这种方式也是一个主题。这两年我们应该是围绕这两个大的主题,让人们的生活更加健康和快乐,第二,让人们的工作和生活越来越有效率。

  可能全球化视野越来越成为每个机构越来越重要的核心竞争力,今年IPO是暂停的,我是90年代的投行,90年代做投资,中间经历了好几次IPO暂停,我自己的估计中国IPO暂停不会这么开闸,这一次停了短短几个月,说明中国资本市场越来越会市场化。第二,中国资本市场和全球资本市场对接越来越明显,今年上半年有一波热潮,中概股在美国和香港上市的上市公司,因为中国资本市场比较有吸引力,要回来A股上市。说明中国资本对企业的吸引力越来越大,我相信随着注册制的实施,越来越优秀的企业会来资本市场上市。后面多看十年二十年,中国资本会像美国一样,全球优秀企业来中国上市,有可能会带来中国本土的PE机构投资逻辑,和商业模式大的巨变,现在大家会看到人民币走出去是比较明显的,这是一个趋势,将来有越来越好的企业在中国上市,中国投资机构如何把握好这些机会,我相信是未来两到三年一个很好投资机会,这考验到机构是不是全球视野,是不是具备全球跨市场的能力。

  本土的人民币基金可能不具备跨市场的能力,以前人民币出去是很难的,现在通过自贸区出去越来越方便,将来美元基金进来越来越方便,具备不具备跨市场能力是核心之一。

  今年下半年是不是PE的寒冬?目前是属于投机者的冬天,下半年到明年上半年压力比较多,但是是价值投资的春天。

  第二,关于估值,放在全球视野来看,好公司永远是稀缺的,时间是好公司的朋友,作为投资者,你要让好公司成为你的朋友,那你就实现这一点。

  王雷:PE应该强调的是营运增强

PE寒冬?冬天是投机者的,春天是价值投资的

  中金佳成董事总经理王雷  

  如果我在中金这边,是从07年开始做PE,那个时候大家追求的是两个获利因素,一个是一二级市场差价,中国上市公司是稀缺资源。

  第二,整个GDP增长带来了跑马圈地的效应,大家都在说收入这一块的增长。其实那个时候中金投的项目都是以传统消费项目为主,基本上都是基础消费,传统消费,传统行业。到后来我们发现,一个是本身的PE,也就是说这两年竞争越来越激烈,钱越来越多,另一块包括了创业板,新三板,未来的战略新兴板,深得我们原来这个阶段PE投资的竞争越来越强,所以就出现了两种趋势,一种是往前走,有配合了TMT行业,在中国的发展往前走会多一些。另一种是往后,我们是叫产业整合,或者并购。   

  我们觉得长期来讲,应该强调的是营运增强,因为还是那句话,在历史上中国的企业增长主要是看收入的增长,那么在利润率的增厚这一方面,我们看欧美并购基金,是利润率增厚。这一块在中国尤其是上市更容易,这一块是不可避免的,PE更多往运营方面来走。

   

  薛峰:做PE就像谈恋爱一样,要坚持做价值投资

PE寒冬?冬天是投机者的,春天是价值投资的

  国辰投资总经理、董事薛峰

  大家讲到了做PE行业,国辰投资跟陶总有很大相同的地方,我们是四川省政府四川发展的一家公司,在国辰投资占49%的股份,我们依托政府的资源,但是我们充分按照市场化的方式来运作。我们前期管理的基金一期全部投资完了,投了18个项目,我们看早期和VC不太一样。今年退出了两个项目,一个是并购退出,一个是二级市场退出,收益率有近10亿人民币,是非常可观的,也是非常雄厚的。我们充分把资源和市场机制结合在一起来做。 

  我们怎么来看当前情况下PE怎么来开展我们的业务,上午看到VC早期有很多的泡沫,今年上半年市场比较踊跃的情况下,O2O比较红火,目前上门的O2O,资本市场投了300亿。前期早期投资这么汹涌的情况下,做PE的会获得一些项目源,大众创业和万众创新肯定会为我们提供一些好处。PE看到一些好的优质项目在减少,我们可以吃的甘蔗甜的一头变小了。高总也讲了一些并购的思路,确实PE要坚持做价值投资,第一是要看管理团队,第二是看行业前景,第三,看我们的行业逻辑,第四要看我们的盈利模式。   

  我们做PE就像谈恋爱一样,在座的各位每天看大把的企业,我们可以聊聊天,牵手和游泳都可以,要看到本质。我们看管理团队,投资一定是投人,失败的方式很多种,成功者的共性基本上是一致的。

  看这个行业的前景,我们要顺势而为,12年我们看的是游戏,13年我们看的是新能源汽车,14年看的互联网金融;一个好的商业逻辑,阿里巴巴电子商务的逻辑形成,三只松鼠很快的成功,有了好的商业逻辑,才能很快的成功;要看自身的能力行不行,我们才会选择投资。

  基于这几点,我们肯定要坚持做PE的价值投资的理念,同时顺应这个经济形势的变化,我们做一个逆周期的投资,经济形势不好的时候,其实是适合投资的,我们会马上发起设立一个50亿的优质资产,也在全球范围内自己投资和布局。

  国辰投资投资的时候要做四川优势产业的升级换代,我们来做投资的安排和引导。逐渐看到市场化的方式,在影响中国神州大地,各个省市政府的经营理念,包括兄弟省市,比如说苏州、山东和湖北,政府产业引导基金是方兴未艾,通过政府传统的财政拨款方式,向基金方式的转变,财政拨款改为基金,发挥这种杠杆的作用,把资源做大,同时引入市场化的管理机构,把政府的钱和社会资本结合在一起,一起来放大,可以说来分享中国经济结构转型的一个好处,来实现一个共赢。


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本文来源投资界,原文:https://pe.pedaily.cn/201512/20151203390978.shtml

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