新一轮互联网投资“泡沫”：拔苗助长or理性冲浪？

　　一款海外的APP应用，只能用来向好友发一个“Yo”音，前不久融资120万美元。在线调查公司Qualtrics CEO瑞恩·史密斯(Ryan Smith)将这样的现象界定为，“毫无疑问，市场泡沫已经很大。”

　　捕捉国内近两个月的新闻，互联网领域里，腾讯7.36亿美元投资58同城；移动应用大姨吗、美柚先后拿到数千万美元融资；不少整合了互联网技术的医疗器械公司也密集融资；从导购转型电商的网站蘑菇街以20倍的市销率拿到了超过2亿美元的新一轮融资，估值10亿美元。

　　身边越来越多的人提到了“泡沫”一词，难道互联网投资泡沫已如温水煮蛙一样悄悄酝酿?

　　不可忽视的细节

　　百度、阿里巴巴、腾讯三大互联网巨头（简称BAT）在互联网竞争格局中举足轻重，BAT过往的两到三年时间触发了多起并购和投资案。

　　仅过去的一年多时间里，百度收购了91无线、PPS、纵横中文、糯米，而腾讯则巨额注资搜狗、嘀嘀打车、大众点评、京东还有58，阿里找到微博、快的、高德并煞费苦心。腾讯，因其新增了即时通讯应用微信，致使其在港交所的股价相较之前翻了一番，高点市盈率达到55倍，远超ebay、谷歌。而阿里多点布局后给业界留下了*的估值悬念。

　　PE、VC变得焦虑，匿名社交、移动医疗、医疗器械，被大家热追，不少互联网公司被快速推至了一个估值离谱的区间。

　　正如蘑菇街从单纯的导购转型电商平台，短短8个月时间的“内部改革”让其C轮融资扩大至2亿美元。厚朴投资、挚信资本等数家基金共同领投，启明创投、IDG资本、高榕资本等基金参与。

　　去年国内A股刮起的“手游风”和“微信风”。中青宝从5月开始一路高歌猛进，9月股价已经由几个月前10元/股冲到了90元/股高位，送转除权后首日继续涨停；微信概念在百货上市公司里被多家追用，平淡无奇甚至业绩不佳的百货股票，在整合微信营销之后，连拉三板已成家常便饭。

　　过去一年最热的互联网金融领域打开怀抱迎接各路神兵，互联网巨头、实体大鳄、小贷公司纷至沓来，甚至在全国范围内此起彼伏地冒出了一个又一个所谓的金融产业园区。国内关注互联网金融的部分私募股权投资机构也开始借船出海，P2P先锋Lending Club准备上市之前，不少PE挤破头也要提前参股。

　　不过，不少细节也在一点点向外释放现有投资环境聚变产生的高温。

　　就在不久前，UC老板俞永福炮轰百度，宣称UC已经相当于两个91无线，还透露91无线被百度收购后管理层纷纷离开，Android和iOS分发量双线下滑的内幕。在他看来，“91很可惜，基本已被搞死。”

　　这样的例子直接点破了中国互联网巨头与海外互联网巨头的差距，即暂时还没有建立起收购后的整合能力。

　　这同样表现在腾讯与京东的战略联姻上，腾讯出资入股京东，开放给京东*的无线流量入口，希望借京东之力补充腾讯电商方面的短板。但微信入口所表现出来的卖货效应不足、京东POP商家与拍拍微店商家的同平台“掐架”都给双方的整合带来难度，这也让这桩投资显得略有着急。

　　在前段时间，一位创业者摇身一变成了实际意义的投资人。由于其创业项目本身属性决定了投资者难以退出，因此他的一个朋友不解地问：“难道这么快就开始了盈利分红？”

　　这位创业者摇了摇头，“哪儿啊，上一轮融的钱，一年才用了不到十分之一。现在自己搞个基金投点东西，真赚了不是还能给股东多分点么？”

　　甚至有投资者谈到了互联网项目本身存在的一些问题：“一个互联网项目池中，不少项目是由同一个PPT模板写出来，仔细阅读甚至发现，两份商业计划书除了公司名和LOGO不同之外，文案、产品、数据、分析一模一样。”

　　有创业者如实地说道：“我们的项目曾经也是好几套皮，国内都这样，但有时候就是能拿到钱。”

　　同时投资机构的保命招数也在发生变化：“过去种子轮10个项目力保1个成功，现在不少机构甚至直接忽略存活率的考核，依靠从LP处收取1%的管理费用活命，而对资金最终砸向哪个企业、哪个领域并没有太多斟酌。”某投资机构分析师如此告诉《英才》记者。

　　拔苗助长?

　　上述只是一些行业现象，鉴别还需多重数据。

　　按照比较粗糙的模型去看，一般情况下互联网平台可用市销率进行估值。先做规模和收入，收入进入快增长轨道时，公司的估值或股价自然水涨船高。而对于拥有庞大用户和想象力的平台，用户也可作为估值的一个数据支撑。

　　市销率的方法适用于唯品会这样的美股新秀，和A股创业板网宿、乐视等大牛。

　　7月初，唯品会市值接近120亿美元，市盈率160倍，股价突破了200美元大关，相比破发上市时的股价，已经翻了40倍，成了实实在在的“妖股”。

　　根据唯品会披露的财务数字，2013年，唯品会全年完成17亿美元的净营收，全年活跃客户数量攀升，同比从410万人增长129.8%至940万人。

　　如此看来，现在的资本市场给到了唯品会6—7倍的市销率。而如果根据用户来算，唯品会120亿美元的市值和Q1所披露的740万活跃用户对应的是，一个活跃用户的价值超过了1500美元，业内人士分析此已属高估。

　　再看微信，2011年腾讯未推出微信时，市值约3500亿港元，按照近3年增速，加以减损，得到应有市值应在6000亿—7000亿港元之间。而腾讯现在市值11687亿港元（7月初数据），剩下的4500亿—5000亿港元即相当于微信的估值。

　　按照3亿多活跃用户计算，每个活跃用户的价值约在1200—1300元之间，而按照10倍市销率的概念，微信作为一个移动流量入口，给其能在每个用户身上赚取每年120多元的预期不算特别离谱。

　　去年震惊互联网圈的百度19亿美元收购91无线曾一度也被认为高估，但当时百度要在移动互联网领域打造自己的入口体系，支撑未来“前向收费+后向收费”的计划，91无线当时的数据（总下载数超129亿、安卓网450万注册用户流量2200万、熊猫看书累计8000万用户、APP日分发各渠道都在几千万）可口诱人，同样高价格背后有其合理的一面。

　　对于BAT本身和其战略并购案估值，多数投资人都认为——总体理性。“投资一家公司要看它给自己现有业务带来哪些可能和能建立什么样的壁垒，BAT都想得十分明白。”某投资人说。

　　“他们并购也是在弥补短板，对于大公司，很多方面都需要有些布局去平衡。”软银中国资本执行董事周晔这样告诉《英才》记者。

　　“所谓泡沫就是看用户愿不愿意买单，最终只要在资本市场上，有人买单就不算有泡沫。”起源资本合伙人雷中辉这样分析。

　　那么对于一些还在拿着VC、天使投资的小型公司，动辄估值超过10亿美元，又算怎样？

　　天使投资人、原淘宝商城创始总经理黄若则向《英才》记者直言，多数投资机构在跟风，这就起到了一个拔苗助长的效果，融资规模上，A轮两千万，B轮四五千万，C轮就要过亿。“现在互联网企业基本是A轮拿到了B轮的融资规模，B轮已经拿到了C轮的融资规模。”

　　泰山兄弟创始基金投资合伙人简江在连线时提到了同样的判断：“很多小的IT公司其实在拿融资时已经给到其上市时候的估值。”

　　结合现在的投资案件，简江认为，互联网投资过热和泡沫一直存在，而眼下的移动互联网投资比两三年前的电商投资温度更高。

　　面对PE、VC对早期互联网创业项目的高估值，黄若谨慎地称：“如果企业没有一个很好的商业模式，过高的估值只会为其带来加速烧钱。”即便是商业模式、运营效率、顾客留存都很好的唯品会，黄若看来“也已经提前吃到了未来3—5年的红利。”

　　一位投惯了大企业的投资人胆颤心惊地说，“中期投不起了，现在已经开始往早期投了。”

　　韧性*的泡沫

　　国家信息化专家咨询委员会委员、清华大学教授柴跃廷在接受《英才》记者采访时透露：国家目前在互联网投资领域还没有太多监管措施，对这个领域更多采取“两手都要抓”的积极态度。

　　雷中辉认为：“科技行业，只有适度的泡沫才能发展起来。”雷中辉告诉《英才》记者，不能用传统行业的过往经验来看科技行业的投资过热问题。

　　这就引发了一个新的问题，如何看待互联网投资领域出现泡沫的利与弊。

　　为此，《英才》记者特别调研了不少创业者们的真实想法，而得到结果是80%以上的创业者对未来充满了信心，即便一些经营不景气的创业人也可以大胆预言，“跟未来那么大的市场相比，眼下的窘境又算得了什么？”

　　“中国股市在5000多点的时候，还有很多人说，到10000点是眨眼的事情。而现在呢？三天两头打响2000点保卫战。”一位业内专家道出了他的理解。

　　也有人持有“施肥说”，“相当于这波人拿了钱烧了变成肥料放在那，以后在这片肥沃的土地上，随随便便就能成长出100个、1000个优秀的互联网公司。”

　　抛开创业者的看法，对比现在出现的一些泡沫迹象与2000年初那一波互联网泡沫，现在已经发生了明显的变化。

　　“今天的互联网公司，虽然想象空间比2000年的时候差了一些，但这波公司都是有收入、有利润、可以按市盈率去计算的，成熟度比那时候好很多。”周晔说。

　　一位资深互联网人士判断，现在这波投资热潮和2000年初那一波*的不同在于，原来网民是掏不了钱的，而这波来网上买东西的消费者是能掏钱的。“从这点来说，互联网投资的泡沫，不是破了市场就会崩塌，而是像冲浪一样，先冲到了一个非理性的高度，然后回调一点点，再在这个基础上发起第二轮的进攻，波浪式的推高和前进。”

【本文由投资界合作伙伴英才杂志授权发布，本平台仅提供信息存储服务。】如有任何疑问，请联系（editor@zero2ipo.com.cn）投资界处理。