大型基金频繁出现 VC/PE市场马太效应或愈加明显

　　规模超10亿元的VC/PE基金在市场上出现得越来越频繁。本周的新闻中，总规模9.9亿美元的中信产业基金美元基金——CPEChina Fund，L.P.募集完成，承诺资本10亿元的天图创投第5期PE基金——天津天图兴华股权投资合伙企业（有限合伙）成立，腾讯投资华谊兄弟的4.5亿元则来自其年初设的50亿元产业共赢基金。　　

　　自2011年初至今，仅投资界网站发布的媒体公开报道中，就有3支美元基金的募资规模超过10亿美元，8支人民币基金的募资规模超过10亿元。一些基金的规模远超其最初募资目标，亦远超其上一期基金。

　　对于市场上一些具备品牌效应的基金管理团队来说，VCPE化、PE大型化的现象已然司空见惯，业内前20%的领先者在募资时表现愈发抢眼，募资规模的扩大与募资时间的缩短令人恍然进入了遍地黄金的“不差钱”时代。

　　但显然世界还有另外一面。在清科研究中心的统计分析中，2010年中国VC市场规模在1亿美元以下的基金共有127支，占基金总数的80.4%，其中规模在1000万-5000万美元的基金占全部新募基金的近六成。新募PE基金小型化趋势亦非常明显，继2009年规模不足2亿美元的基金占比达到基金总数的66.7%后，2010这一比例扩大至了74.4%。

　　而这一年，中外创投机构共新募集158支基金，募资总量达到111.69亿美元，较2009年全年涨幅分别高达68.1%和90.7%。并有82支可投资于中国大陆市场的PE基金成功募集到位276.21亿美元，基金数量与募集规模分别为2009年的2.73倍与2.13倍。

　　伴随着越来越多的资金涌入，VC/PE行业自身日渐成长，正吸引着更多新参与者，他们试水VC/PE之举造就了基金募集数量与规模的双升，也造就了新募基金的小型化趋势。VC/PE行业由此形成了行业快速发展与两极分化加剧的局面。

　　大基金背后的资本狂飙

　　2月宣布募集完成的霸菱亚洲投资基金原定规模17.5亿美元，最终筹资24.6亿美元，超募近四成。KKR中国成长基金总规模10亿美元，而其去年开始募集时的目标为8亿美元。4月，IDG-Accel新募两支中国基金——IDG-Accel中国成长基金III和中国资本基金II，前者规模5.5亿美元，后者规模7.5亿美元。而2007年6月28日，IDG-Accel中国成长基金II完成募集时的规模为5.1亿美元。2008年6月，IDG-Accel中国资本基金募资的最终规模则为6亿美元。

　　人民币基金的募资中出现了类似场景。东方富海第三支人民币基金的募集规模达25亿元，远远超过原计划10-15亿元的目标。达晨第10支人民币基金的规模至少达35亿元，而其前9支人民币基金的合计总规模也才65亿元。正在募集的天津鼎晖股权投资二期人民币基金已经把LP出资门槛从一期基金的2000万提高3000万元，对出资人的资历考核也更加严格，这支预计规模不超过80亿元的基金已经获得社保基金30亿元的投资。

　　对部分VC/PE而言，募资市场上的资金似乎显得相当充裕，以至于当媒体询问投资人对银根紧缩的看法时，获得最多的回答是“没有感觉受到影响”。

　　从资金供给来说，中国的大背景的确是“不差钱”。按照央行货币政策委员会委员周其仁的分析，2000年年末中国的广义货币存量13.46万亿元，到2009年年末已达60.62万亿元，增加了47.16万亿元。同期的GDP增加额为24.5万亿元、投资与消费开支的增加额为23.6万亿元。中国的现金和银行存款的增加额超出以上两个数值23万亿-24万亿元。货币增长远超过经济增长。

　　而金融危机以来，美联储多轮量化宽松政策加剧全球流动性泛滥的情况，大量资金涌向新兴市场。据摩根大通董事总经理李晶观察，4月4日至8日，整个新兴市场净流入资金达到57亿美元，这也是去年10月份以来的单周最大净流入量。

　　在这场货币运动的背景之下，中外政府为应对金融危机而释放的流动性，成为去年迄今VC/PE市场募资数量与规模齐升的坚实支柱。创业板的财富效应与VC/PE对市场的长期培育则是促进行业快速发展的两翼。而中国经济以间接融资为主的现状，无法满足广大企业的融资愿望。金融与实体经济深度融合的迫切需求成为VC/PE行业所以有今日局面的根本性原因。

　　另一个关键的因素在于，VC/PE行业通过在中国20余年的探索发展，已逐渐获得国有资本与民营资本的接受。

　　2010年12月28日，国开行宣布成立600亿元规模的国创母基金，这是第一支国家级大型人民币母基金。全国社保基金理事长戴相龙则在4月的博鳌会议上透露，至2011年年底，社保基金委托PE投资总规模将升至210亿元。公开的资料显示，目前已有4家基金管理公司纳入社保基金新投资范围——中信资本、金浦产业投资基金、国创母基金和赛富亚洲投资基金。

　　年初至今，已经宣布成立的PE基金中，有明显的政府背景的就包括预计规模50亿元的辽宁新能源和低碳产业投资基金、预计规模100亿元的中新建招商股权投资基金等；有明显国资背景的则包括50亿元的上海国和现代服务业股权投资基金（已募集成功）、50亿元的广东文化产业投资基金、预计规模60亿元的中粮农业产业基金等。以VC拉动技术革新与产业进步，以PE促进要素整合与产业升级。政府对于VC/PE在中国经济结构调整与战略新兴产业培育中的作用寄望甚殷。

　　而在深圳、浙江的民企老板聚会上，合伙成立VC/PE已成为热门话题。各类投资公司如雨后春笋般从地底下钻出来。尤其在金融危机之后，大规模信贷投放令通货膨胀加剧、资产价格迅速攀升，企业实业投资意愿下降，而传统的蓄水池房地产市场又受到严格调控，万亿民资汹涌着寻找投资出口，VC/PE成为其选择之一。当然也有例外，对鄂尔多斯的民企负责人来说，相比当地民间借贷每年25%-30%的稳定回报，VC/PE就没什么特别的吸引力，在当地，规模仅2亿元的基金募资仍举步维艰。

　　隐藏在大好局面之下的深层疑虑在于，VC/PE行业的迅猛发展究竟是资本狂飙中的一个泡沫，还是多年积淀之下的厚积薄发？在货币现象的背后，行业发展的内在动因是否足够坚实。

　　大基金的挑战

　　VC/PE行业显然无法在资本狂飙运动里置身事外，所有人都深嵌于世界之中。

　　如何迎接由此带来的机遇与挑战，在巨大的变化中认清自己、找准定位，是VC/PE行业参与者锥处囊中、颖脱而出的关键所在。

　　令人欣慰的是，中国VC/PE行业面对着一个日益成熟的产业链，从下游的孵化器、天使投资到传统的创投与私募都有长足进步，过往较少见的大型并购基金如今也面临发展良机。

　　但挑战仍是无法忽略的：对于品牌基金管理团队而言，管理的基金规模扩大，意味着要么投资项目数扩大，要么单笔投资金额增加，即要么多投案子、要么投大案子。

　　要多投案子，对基金管理团队的人才培养与储备的要求则必然提升，相应的投资机构的薪酬体系、组织结构也面临考验。这是考内功。要投大案子，目前Pre-IPO投资竞价现象相当普遍，PIPE投资的估值也不低，“大案子”的竞争已然相当激烈，投资压力不可小视。在这样的压力之下，投资机构能否保持冷静理智、能否获得企业认可？这既是考定力又是考魅力。

　　在达晨创投董事长刘昼看来，未来的五到十年就是一个分化洗牌的过程。他在接受媒体采访时，谈及应对激烈竞争的策略：一是通过成长性来替代高成本。二是逐步减少在竞争白热化区域（北京、上海、深圳等）的参与度，深挖二、三线城市投资机会。刚完成35亿元基金募资的达晨创投目前正计划在省会城市设立首席代表，与之相应的就是对人才的迫切需求，

　　东方富海董事长陈玮曾经撰文谈及目前国内PE的盈利模式，称之为“唯上市论”，投资机构关注上市面而忽略企业的基本面，二级市场的高市盈率成为PE高投资收益的主要来源。他认为这种模式难以持续，二级市场市盈率终究会降为正常水平，PE应回归企业基本面而不是利用市场价差来赚钱。而业内竞争终将呈现明显的二八格局，第一梯队脱颖而出，市场资源逐渐向其聚集，业绩差、规模小的机构则遭到淘汰。东方富海4月刚刚完成25亿元第三支人民币基金的募集，目前正大张旗鼓招聘在深圳、北京、上海三地工作的人才。

　　募集完成24.6亿美元新一期基金的霸菱亚洲，目前的资金管理规模已达50亿美元，而其基金管理团队只有40余人，平均每人管理1亿多美元资金，其单笔投资金额则不低于3亿元。这是外资基金典型的运营模式——高人均投入，高人均产出。

　　与之不同的是刚刚完成9.9亿美元基金募集的中信产业基金，其投资管理团队拥有近百位员工，充足的人力使其得以对投资团队进行细致的专业化分工，中信产业基金内部划分四大行业：金融服务、消费、现代制造业、原材料和能源，在此之下进一步细分子行业，进行行业研究。以细致的专业分工实现高效产出。

　　这是一场马拉松，在越来越多新玩家的赛场上，一骑绝尘的传奇已不容易发生，但不同梯队之间的距离则有可能拉大。对于行业参与者来说，无论是想保持领先优势，还是想进入第一方队，都要付出远超过去的努力，而优胜者也会获得远超过去的回报。

本文来源投资界，作者：刘锦慧，原文：https://pe.pedaily.cn/201105/20110512210603.shtml