被模糊的创新：创业板首轮过会企业追问

        2009年9月17日，创业板首批7家企业IPO申请全部获得有条件通过。

        酝酿了11年的中国创业板，终于踏上了“纳斯达克”之路——为创新型企业注入资金与活力的造富之路。如今中国创业板离正式揭幕已只是一箭之遥。

        38年前，美国的纳斯达克鸣锣开市，从此开始了伟大的历程，这个市场培育出了微软、英特尔、Google等等一系列超级公司。众望所归的创业板成为中国微软梦想的寄托之地。因此什么样的公司将出现在创业板上成为大家关注的重点。

        此次监管层对于创业板的推出进行了长时间的准备。对于备受关注的首批企业，监管层对创业板提出“平稳”起步的要求。由于担心风险过高，以及可能的爆炒带来泡沫，这令首批过会与即将过会的企业均着“靓丽”的财务指标，甚至登陆中小板亦是绰绰有余。

        但作为创业板的首批企业，其示范效应不容小觑，已经过会的企业稳健有余，创新性不鲜明也成为市场关注的焦点，有市场人士认为，创业板要能真正落实自主创新国家战略。

        创业板的创新标准

        首批7家通过创业板发审会的公司为青岛特锐德电气、南方风机、北京立思辰科技、乐普(北京)医疗器械、北京神州泰岳软件、上海佳豪船舶和重庆莱美药业。

        根据本报统计，这7家公司最近3个会计年度净利润*为南方风机，亦有5448万元；最高为乐普医疗，为4.15亿元。这一财务指标已远远超过A股中小板规定的3000万元标准。

        招商证券投行部董事总经理谢继军指出，首批的普遍特点就是高毛利率、高成长性。

        7家企业财务数据都非常漂亮。其中，乐普连续三年毛利率分别是70%以上，71%、75%、79%，净资产收益率是75%、55%和45%，这两个比例也非常高。还有，神州泰岳净资产收益率也分别是35%、82%、63%。而北京神州泰岳软件还是原本登陆中小板被否而转投创业板的企业。

        由于此前很多保荐机构对于创业板的创新性了解不是很清晰，因此这七家企业成为了很多保荐机构研究的对象，期望从中寻找到“发审委认定一家企业符合创业板要求的思路”。据本报了解，有的证券公司还组织了专门的人力研究这些企业的创新性在哪里。

        在给创业板的定位上，证监会认为其主要目的是促进自主创新企业及其他成长型创业企业的发展，是落实自主创新国家战略及支持处于成长期的创业企业的重要平台。

        通过这7家公司的招股书可以看出来，除乐普医疗与神州泰岳之外，其他5家都属于制造业领域或依附其中，属于传统领域里的新盈利模式。

        最引人关注的是北京立思辰公司，其原先是销售打印机等办公设备，现在则提供相关的外包服务，其中包括实行“按张收费”，企业按照打印的张数付费，而立思辰则承担设备的耗材、维护等方面的费用。

        “这看起来像是个很新的行业，但竞争门槛低，报告没有分析国内大量的‘山寨’企业对其的冲击，是否会很快杀到价格战层面，也就是对其盈利的延续性并没有很好的解释。”深创投一项目经理表示，对于这类企业是否能真正体现创业板的特色尚值商榷。

        此前针对创业板企业的特点，证监会在与保荐机构沟通时曾多次进行解释和强调，也总结出八大标准，即“两高六新”，即高成长性、高科技含量；新经济、新服务、新农业、新材料、新能源和新商业模式。但由于没有细化，导致有些投行对此无法把握，特别是在出具“发行人成长性专项意见”时表述不清。

        值得一提的是，在此轮创业板IPO企业预披露中，关乎企业创新性与发展前景的“发行人成长性专项意见”并没有披露。

        一投行人士直言，目前上报到创业板的企业，大多数是券商前几年积累下来的中小板项目资源，由于其他板块排队时间长，因此扎堆到创业板申报材料。这也是为何这些企业规模大，但创新性特征不明显的原因。

        在这种情况下，一些明显不符合创业板原先要求的企业，为了能实现提早上市，则选择穿上“新衣”。“保荐机构和企业为了符合证监会‘两高六新’，也会把一些业务很传统的企业，包装成模式创新的企业。”该投行人士称。

        证监会相关人士坦言，现在证监会还没有有关创业板关于创新性方面的具体指导意见，而且关于创新也很难给予一定的标准和量化，只能要求他的商业模式能支撑企业未来的持续发展，能给老百姓挣钱才是最重要的。

        稳妥推出

        过会企业“靓丽”业绩的背后正是贯穿着证监会对于创业板推出的“稳妥”思路。

        7月份创业板首批申报中，虽然证监会对创业板IPO有*门槛规定，但是对于首批上市包括前几批上市的创业板企业却有着隐性要求——达到2年盈利3000万、1年1000万以上的规模，比原来门槛抬高逾一倍。

        今年6月份在深交所召集的创业板研讨会上，国信证券投行部总经理罗先进坦言，并不清楚“创业板与中小板怎么分”，但真正的好公司“赚钱才是硬道理，不赚钱那都是吹牛，只有赚钱，我们保荐机构才没有风险，投资人才没有风险，创业板搞出来才没有风险”。

        罗先进同时指出，模式创新不能纯粹玩概念，如果创业板都是一些很玄乎的公司，那创业板很危险，三年后都成垃圾了。据本报了解，国信证券推荐的项目，利润一般在最近两年累计盈利超过3000万元。

        上市后，保荐人要对所保荐的公司负责三年，有的甚至四年。如果这期间公司业绩出现很大问题，保荐机构的责任不小。因此这也让保荐机构首要考虑的是公司的盈利能力和成长的稳定性。

        按照证监会的安排，9月18日、21日分别有6家和5家企业的IPO申请进行发行审核。在后续这11家欲发行的公司中，除西安宝德自动化未达到中小板上市的3年累计盈利不低于3000万元标准外，其他均达到该标准而且是远远超过。

        同时，考虑到创业板前100家企业要具备良好示范效应，深交所目前的创业板储备资源中，企业平均每年净利润为3500万元，最高的甚至达到8000万元左右。

        国元证券总裁蔡咏表示，因担心创业板被爆炒所以需要一定数量的公司推出，首先是保证业绩，在创业板推出初期也是正常的。

        证监会相关人士在接受记者采访时则表示，现在首先是要把创业板“稳妥”地推出来，因此在企业财务指标上肯定是要求比较高。

        “创新板”是什么

        实际上，由于创新性无法量化，加上大部分券商上报到创业板的企业大多为前期积累的中小板项目，证监会在前期多次要求保荐机构突出项目的成长性和创新性。

        有投行人士透露，证监会有关官员在内部会议上，也曾直接对100多家申报材料的企业创新性不足的问题提出要求，并指出“创业板”不是相对于中小板的“小小板”。

        “到了后期，监管层对‘创新性’的提法淡化了。”国信证券一保荐人表示。其实，在6月份深交所召集的创业板研讨会中，当时亦对 “创业板”与“中小板”的差别有过争议。当时，平安证券投行部总经理龚寒汀就提出，如果创业板都推非常好的企业，跟中小板有什么区别？

        遗憾的是，至今在投行业界和监管层内部都没有很明确的说法。

        对于创业板的发展趋势，深圳证券交易所副总经理陈鸿桥在与创投人士交流时做了具体的表述，其认为能够上创业板的企业必须代表“国家未来的产业发展方向”。

        浙江天堂硅谷集团执行总裁吉清表示，与微软、思科这些美国纳斯达克走出的巨星相比，青岛特锐德、南方风机这些制造类企业似乎不符合大家当初的设想，但这些企业却符合国家鼓励的产业发展方向。

        美国纳斯达克在1971年成立后，尤其上世纪80年代后，随着微软、英特尔、思科等大批高科技企业的加盟，使其成为全球高科技企业成长的“孵化器”。当时，正是在石油危机引发的传统产业衰退，经济增长放缓的情况下，纳斯达克直接促使了硅谷产业带的形成，取得以新经济为代表的新一轮增长。

        智基创投投资经理王吉辰也向记者表示，由于创业板刚推出对“稳定”的需要，因此现在选了一批业绩比较好的企业，但创新性不够，不具有创业板的代表性。要培养如微软、英特尔这样的企业确实需要一段很长的时间。

        然而，多位投行与创投人士均指出，创业板与主板、中小板相比，有高成长性以也有高风险，确实不应因为过度要求稳妥、惧怕风险而把一些真正适合创业板的创新型企业排挤在外。

        据悉，在“平稳”推出高收益、高成长性的相对稳定的企业后，证监会将加大创新性的指导并会在未来上市的企业中体现。针对业界关于创业板是“小小板”的质疑，证监会人士表示，未来肯定会将创业板的“创新性”更好地体现下去。

        深交所副总经理陈鸿桥此前坦言，在启动初期，部分创业板企业财务指标等标准与中小板相似，并不代表创业板和中小企业板可以划等号。“创业板和中小板的区别日后肯定会很突出，创业板应代表中国未来新兴业态，创业板的成功与否在于未来能否培育一批引领行业趋势的新型企业。”

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