国际私募股权基金投资风险控制经验借鉴

与直接投资企业和投资PE基金相比，投资FOF的风险更小。这主要是由于母基金投资了多只PE基金，而这些PE基金又投资了若干企业，其双层分散化投资的特性使得FOF投资组合的整体风险得以降低。

2013-04-16 15:48 · 投资界　希希　　

私募股权投资被公认为是各类投资当中风险最高的产品之一。虽然近年来关于私募股权投资的研究逐渐增多，但由于私募股权投资行业没有一个连续性的定价市场，导致研究私募股权基金投资风险的工作很难操作。而即使是在现有的研究成果当中，由于信息不透明的缘故，诸多观点也较缺乏足够的客观性。

　　然而，对于任何立志于成为中国机构投资人标杆的母基金来说，风险控制具有重要意义。尤其在激励机制不到位和资产组合逐渐庞大之后，风险控制工作不但可以起到内部制衡作用，还可以在投资人面前体现基金运营的专业性和透明度。

　　本文的主要观点包括：1.双层分散化投资的特点可以使母基金亏损的概率降至为零；2.弱流动性和信息不透明是导致多项私募股权基金投资风险的主要原因；3.严谨的尽职调查是衡量和缓释基金投资风险的最佳方法；4.大型机构投资人的风险监控更加注重信息的量化，并习惯用打分的方法对风险进行系统性评估。

　　1.风险与风险控制的定义

　　国际标准化组织编制的ISO31000(2009)/ISOGuide73将风险定义为“不确定性对目标的影响”，这种定义既包含负面影响也包含正面影响，属于广义风险。而狭义的风险定义是“未来产生损失的可能性”，这种定义只包含负面影响。根据2003年出版的WallStreetWords，金融领域的风险既包含低于预期收益的可能，也包含高于预期收益的可能。

　　同时，ISO31000也对风险控制进行了界定：风控是一种综合性的活动，由多道程序组成，包括对风险的确认、评估以及按风险程度进行分级，最终应用多种综合经济手段对风险进行监控，从而控制损失发生的可能性或者增大收益发生的可能性。根据ISO31000的风控实施原则，风控的过程包括三个步骤：

　　①识别与梳理出潜在风险

　　企业可以从两种角度来识别与梳理潜在风险：一种是从“风险来源”分析，如风险是由公司员工还是由股东造成的；另一种是从“后果”分析，如风险后果将造成资金的损失。当角度确定后，就可以对风险进行更详尽的梳理。

　　②对各风险发生的可能性与其导致的后果进行评估

　　完成对风险点的识别与梳理后，企业需要对这些风险点的影响（多数为负面影响）和风险发生的可能性进行评估。由于评估所需的信息不易获得，风险评估往往难于合理的估计风险发生的可能性与可能造成的影响。

　　③寻找应对各类风险的方法

　　应对风险的方法通常分为四种:回避风险（避免遇到风险）；减轻风险（缓解、弱化风险）；分担风险（转移部分风险给其它主体）；承担风险（预备资源来承受风险所导致的损失）。企业可以将这四种方法进行组合，寻找较优的风险应对措施。

　　2.母基金业务的风险与回报

　　母基金（Fund of Funds，简称FOF）是私募股权（PrivateEquity，简称PE）领域中一种重要的投资种类。通过将募集到的资金投放到不同种类的PE基金中，FOF使得投资组合实现多样化，从而降低了投资的整体风险。由于FOF通常与很多业绩优秀的PE基金保持着良好的合作关系，一些资源有限的投资人则选择通过FOF参与到一般情况下较难进入的PE基金当中。

　　在整个投资价值链中，FOF同时扮演了普通合伙人（GeneralPartner，简称GP）和有限合伙人（LimitedPartner，简称LP）的双重角色：面对企业、富裕家族、捐赠基金和社保基金等投资者时，FOF充当GP的角色，为投资者管理资金并选择PE基金进行投资。而当面对创投基金、并购基金和成长基金等PE基金时，FOF又充当了LP的角色，成为各类PE基金的投资人。

　　管理资产20亿欧元，投资了近200只PE基金的EuropeanInvestmentFund（简称EIF）在2004年对FOF的风险进行了研究。结果表明无论是VC基金还是Buyout基金，投资FOF时出现极低或极高回报的概率都要远低于投资企业和投资PE基金。此外，FOF的投资回报向均值收敛的程度最高且无全面亏损的可能。

　　图1.以不同形式参与VC投资的风险比较

　　EIF测算显示：对于VC投资来说，直接投资企业的平均回报倍数达到了6.2倍，属三种投资形式当中最高的，但其标准差53.8也是其中最高的。此外，直接投资企业的亏损概率高达42%，而投资FOF的亏损概率只有1%。这都揭示了直接投资企业的高风险特性。很明显，当LP缺乏自行开展投资业务的能力时，他们最好选择投资基金或投资FOF来降低风险。

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