诉讼缠身，负债率高过现有A股券商，它IPO了，你真敢买？

　　编者按

　　历经33个月的等待，浙商证券终于通过了IPO审核。

　　不过，证监会却同时询问，“在内控方面是否存在重大缺陷”。

　　这个问题还蛮严重的，毕竟一家公司的内部控制水平，和一个人的人品差不多。

　　而且浙商证券在这上面，确实有不少黑历史。

　　原监事长带头违规，给客户推荐超过承受能力的理财产品，收到过天津、浙江、江苏多地证监会的处罚…

　　同时，从财务状况来看，盈利能力倒不错，代价却是“凌驾”于所有A股同行之上的负债率。

　　为了赚钱，忽视了管人、管钱的风险，在当下的监管趋势下，是一个好的现象么？

　　......

　　人们总说，最让人害怕的不是死亡，而是等待死亡的这段时间；而对闯关IPO的公司而言，最煎熬的，就是等待证监会批复的过程。

　　相信这一点，浙商证券体会尤其深刻。

　　早在2014年6月，浙商证券就提交了招股书，一年后，证监会给出了修改意见，而浙商证券也根据这些意见进行了修改与补充，并很快将招股书再次送到了证监会手中，然而直到今年5月3日审核才获得通过...至此，距*次提交招股书已经过去了33个月。

　　33个月的等待，终于换来了一纸IPO通行证，结果还算不错。不过，证监会也针对浙商证券的内部控制提出了问题，并要求其进一步补充说明。

　　内部控制，就是公司内部的管理制度及执行状况，说白了，证监会对浙商证券的治理水平表示了疑问，希望得到合理的解释。

　　诉讼缠身，原监事长带头违规！

　　在反馈意见里，证监会提到了浙商证券“在委托理财、投资顾问和投资银行业务持续督导等方面的违规行为及诉讼纠纷”。

　　而野马财经发现，最近几年，浙商证券摊上的事儿可着实不少。

　　先说近的，2017年3月，据中国网报道，一位来自江苏常州的金先生在2015年底和浙商证券签订了一份投顾协议，本金5000万元，不保底，但协议里明确写有，止损线为本金的10%（也就是最多亏损500万元就得止损了），然而，截至目前，金先生这已经亏了将近3000万元。

　　上图为相关协议内容

　　而在2016年8月，金先生就发现自己的账户亏了1000万元，找经办人苏某询问时，却被忽悠着签了一份补充协议，协议称浙商证券将兜底全部亏损，但乙方金先生不得干涉和影响甲方的操作思路与操作方法。

　　一方面，中国网报道，真正到了清盘的时候，苏某对此则回复称，(浙商证券)总部没有支付的义务，炒股都是有钱大家分，没有保本这回事，这种协议不对等；另一方面，证券行业律师表示，金先生与浙商证券签订的《投顾服务协议》是没有问题的，但补充协议书是无效的，“保底补充协议纯属忽悠”。

　　值得注意的是，根据《证券法》*百四十五条规定，证券公司及其从业人员不得未经过其依法设立的营业场所私下接受客户委托买卖证券。

　　但如果真的出现了类似情况，惩罚措施却十分有限。例如此次，目前只是江苏证监局对浙商证券苏海明（苏某）发出了一条《行政监管措施》，称“我局决定对你采取责令改正的监督管理措施”。

　　对此，券商人士也向野马财经表示，“发生这种事情，主要是券商从业人员明知故犯，而且在巨额利益的驱动下，机构往往对这种违规代客理财的事情睁一只眼闭一只眼”。

　　而野马财经发现，浙商证券员工代客理财并非头一次。2016年2月，浙江证监局也曾披露，浙商证券原监事长李坚路私下接受客户委托理财并引发了纠纷。

　　大家都知道，监事会设立的目的就是督促公司更加规范地运行，结果监事长却带头踩了红线，这不得不让人联想到一句话——“上梁不正下梁歪”。

　　除此之外，浙商证券还出现过向风险承受能力与产品风险等级不匹配的客户推介金融产品、违约承销私募债券、从业人员替客户办理证券交易操作等诸多问题，（公司及员工）收到过江苏、天津、浙江等多地证监会整改通知。

　　同时，2015年9月，浙商证券旗下子公司浙江期货因为违规向用户开放配资系统，被证监会发言人点名批评。

　　上述券商人士分析，这些违规行为发生的根本原因，都是利益的驱使。但对一家金融机构而言，把对利益的追求放在用户的资金安全前面，显然是一种很不负责任的做法。

　　上到监事长、下到营销人员，再加上子公司都出了问题，2016年，证监会证券公司分类评价结果将浙商证券从此前的A类A级降为了B类BBB级。难怪证监会在此次IPO审核通过的同时，还是着重提到，请发行人进一步说明，“发行人在内控方面是否存在重大缺陷”。

　　债务高企，以高风险博高收益？

　　为了盈利，浙商证券屡碰红线，但这些毕竟都是过去的事儿，如果能改正，股民们也是欢迎的，只不过，江山易改，下半句叫什么来着？

　　都说数字不会说谎，那接下来我们就从数字剖析一下浙商证券的“本性”。

　　从上图可以看出，浙商证券2016年净资产收益率（下称“ROE”）为12.93%。ROE是由净利润除以净资产得来，反映的是企业的盈利能力。简单粗暴地讲，ROE越高的企业，挣钱越快。而且，ROE越高的企业，市值也往往越高，一般在15%以上的，就可以说是非常好的投资标的了。

　　从目前来看，A股券商ROE水平普遍在7%-8%左右，我们也都知道，往往牛市的时候券商更能挣钱，2016年大盘一直一副半死不活的样子，浙商证券12.93%的ROE，已经非常不错了。那么，是否就意味着，如果这家企业真的上市了，我们就可以放心地买买买了呢？

　　且慢！还记得上文那些血淋淋的教训不。

　　看一家公司挣钱的同时，还要看他这些钱挣得安不安全，长不长久。

　　仔细观察，ROE还可以分解成三个部分，先看*部分，营业净利润率。

　　营业净利润率是由净利润除以营业收入得来，比例越大，说明企业盈利能力越高。卖了相同价格的商品，自然是赚钱多的“附加值”高啊，这道理三岁小孩都懂，就不用多说了吧。

　　浙商证券2016年营业净利润率为26.99%，什么概念呢，2016年很多A股券商这一数字都在30%以上甚至40%的水平，正在冲刺IPO的浙商证券，撑死算个中等水平。

　　再看总资产周转率，这个数据越高，表示经营效率越高。不得不承认，8.54%的数字在行业中*排得到前列，浙商证券的经营水平实在不错，当然，要是能够别再向客户推销超过其承受能力范围的产品就更*了。

　　最后，好好说下权益乘数。浙商证券的权益乘数也属于较高水平，不过这可就不是越大越好了，因为我们也可以用另外四个字来解释它——财务杠杆。

　　权益乘数越大，往往财务杠杆越大。

　　而最近证监会不就是在去杠杆嘛...

　　来看一些具体数字。

　　2016年，浙商证券资产负债率在A股券商中位列*，这可不是什么光荣的头衔，毕竟这意味着欠钱多啊。

　　当然，会计师李芸也向野马财经说了，由于券商业务的特殊性，这个行业资产负债率本来就普遍偏高，从上图也可以看出这点。

　　例如融资融券业务，不管是借钱给人家（融资）还是借股票给人家（融券），都需要拿自己的钱做本，赚股民的融资融券利息。

　　也就是先出利息借别人的钱，再把这些钱借给你，从中赚个差价….有没有感受到满满的恶意。

　　此外，虽然行业都很高，但再高也有个上限不是，我们再来看看另一组数据——净资产负债率。

　　所谓净资产负债率，其公式为负债/（资产-负债），就是用真正自己的钱，除以负债，能够更加清晰地反映一家企业的负债状况。

　　从上图可以看出，2012年至今，浙商证券的净资产可谓biubiu地往上涨，特别是2013年至2014年，就像吃了士力架一样。

　　这里要强调一下，在浙商证券的招股书中，披露的2014年净资产负债率为199.21%，不过这个是母公司数据，而我们这里说的是合并报表。

　　至于为什么要用合并报表？

　　在此次IPO审核反馈中，证监会问及了“发行人子公司浙江浙商证券资产管理有限公司发生流动性不足，发行人向其提供流动性支持款”的原因及合法性。

　　浙商证券2016年年报显示，浙商证券以应收账款模式，为其子公司提供了流动性支持。

　　对于这一举措，券商人士表示，很多资管产品本身就是由券商出流动性支持承诺，即兜底，只需要解释清楚就好。

　　因此，其同时指出，子公司也是观察一家企业运营状况的重要标准。

　　当然，券商负债增加，其中很重要因素是证券经纪业务增加了，即使用他们家账户的股民增加了，这不是什么坏事。所以，我们还要来看另一个数据，净资本。

　　净资本、净资产，一字之差，不过前者却券商、银行等金融机构监管的重中之重。

　　根据证监会最新发布的《证券公司风险控制指标管理办法》相关修改决定，券商风险覆盖率不得低于 100%；资本杠杆率不得低于 8%；流动性覆盖率不得低于 100%；净稳定资金率不得低于 100%。

　　看不懂没关系，你只要明白，净资本的多少，往往决定了公司很多业务开展规模的大小。

　　那浙商证券的净资本状况如何呢？不好意思，和上市券商比，也是*，不过不是正着数罢了...

　　当然，IPO的目的本来就是融资，倘若能成功IPO，浙商证券的净资本肯定能得到大幅提升，*创业（002797.SZ）就是很好的例子，2016年净资本同比增长60%以上。

　　而且，A股市场券商由于能够长期享受到资金红利，发展环境要宽松许多，只是浙商证券的“内控”问题，着实是个不让人放心地问题，毕竟这东西，就和一个人的人品一样重要，不是么？

　　张译文对此文亦有贡献

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