PE大时代 谁的黄金十年?

2013-12-10 14:44· 投资界综合  杨杨 
   
在上周结束的清科"第十三届中国股权投资年度论坛"上,还是如往年一样高朋满座,熙来攘往,但不同以往的是,无论大佬,还是新秀,都多少有些对未来变革的敬畏之心。

 

  如果在时间的洪流中选择未来的一点回望,PE(Private Equity,私募股权投资)行业在中国今天所处的不见得是最好的时代,然而也一定不会是最坏的时代。但纵观这个行业在中国不到20年的发展历史,则它现在所处的可能是最有想象力的时代。

  "未来五到十年,我们的机会会比以往任何时候都多。"在清科的中国股权投资年会上,红杉资本中国基金创始及执行合伙人沈南鹏这样表示,PE在中国的黄金十年即将到来。尽管从具体表达上不尽相同,但包括IDG资本创始合伙人熊晓鸽深圳创新投资集团(以下简称"深创投")董事长靳海涛等诸多业内资深人士都一致认为:未来中国PE行业的机会越来越多。

  资本浮世绘

  在上周结束的清科"第十三届中国股权投资年度论坛"上,还是如往年一样高朋满座,熙来攘往,但不同以往的是,无论大佬,还是新秀,都多少有些对未来变革的敬畏之心。清科集团总裁倪正东用"2013年度VC/PE报道"中的一组数据展示了行业的浮世绘:截至今年11月,VC(Venture Capital,风险投资基金)的新募基金量比2011年下降了70%;单个基金的规模则从高峰时的7000万美元下跌到今年的3000万美元。PE基金仅以新募基金量而言已经超过了去年,但如果剔除其中40%的房地产基金,新募集资金量同比也有下降。通过IPO(Initial Public Offering,首次公开募股)退出的情况甚至比前创业板时期、金融危机时更为糟糕,全年仅有18个上市案例。

  这句数据显示的现实似乎并不能映照未来。那么,"黄金十年"是过于乐观的预言,还是正在发生的现实?对还在经历行业变动的人们来说,有多少人能相信新大陆就在转角?"PE行业是随着经济、宏观政策和金融市场的变化而变化的",而宏观政策确实有有利于行业的变化。

  政策利好

  今年11月15日,新华社发布《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》(以下简称"决定")。十八届三中全会中央宣讲团成员、国务院发展研究中心副主任刘世锦在接受《人民日报》采访时解释说:决定的一大亮点,在于"使市场在资源配置中起决定性作用"。半个月之后的11月30日,中国证监会发布《关于进一步推动新股发行体制改革的意见》,不仅明确了IPO开闸的日期,也指出要为新股发行由现有的核准制向注册制奠定基础。证券市场的这一改革举动,并不仅仅意味着过往主要退出渠道的重新疏通,更重要的是作为中国政府"市场起资源配置决定性作用"改革目标的一个有力证明。

  中国PE行业在这场以市场化为目标的改革影响下,将会有何机遇?"比如现在我们可以思考,也许可以将我们曾经在互联网领域的成功投资延续到其他行业。"沈南鹏解释说,互联网在中国经济中是"市场作为决定性作用的试验田"。而作为对照的另一个有趣数据是,过去十年,互联网为在中国的VC贡献了70%的利润

  同样来自清科私募通的数据,2013年投资于TMT领域的金额仍占到当年VC投资总量的60%,其余投资额则主要分配给了医疗健康、消费以及传统行业。私募股权投资基金在各个行业中的投资配比,与市场在对应领域中所起的作用之间呈现出耐人寻味的相关性。无论是医疗健康还是消费,都是进入门槛相对较低、市场化程度较高的领域。而按照三中全会决定的改革目标,势必会有更多领域的市场化程度提高而进入门槛降低,这也将使VC/PE的资产配置可以更多元化。

  大资管,正在演变的大趋势

  这种基于投资领域的横向资产重构仅仅是一个变化维度;基于产业链的、纵向的资产重构则已经在发生。在后一个趋势下,很多现有的PE基金公司将在未来成为资产管理公司。这种变化,在西方PE行业早已发生。黑石集团(Blackstone Group)、凯雷集团(Carlyle Group)等都不再是单纯PE投资公司,而是另类资产管理公司。由此,中国PE市场也会出现自己的黑石凯雷。整体竞争格局势必也将改变,形成少数几家大而全的机构、小而专的投资公司分野的格局。

  以最早布局的鼎晖投资(CDH Investments)为例,其110亿美元基金覆盖了PE等传统业务,也包括地产投资基金和证券投资基金。在深创投的设想中,资产配置可以更丰富。该集团董事长靳海涛表示:在立足VC和PE投资之外,还有新型的科技地产工业基金、节能减排基金;还会有二级市场基金、母基金以及并购基金业务。

  江苏高科技投资集团(以下简称"江苏高投")董事长徐锦荣指出,PE行业在中国之所以能涉足大资管,也有赖于政策变化降低了金融市场门槛。"中国前期对资产管理有很多限制,比如金融产品必须审批、必须要有牌照等等"。2013年6月1日,新修订的《证券投资基金法》(以下简称"基金法")正式实施,符合条件的机构都能申请成立公募基金,同时也承认了二级市场私募基金的合法性。全国人大常委会委员、财经委副主任吴晓灵2012年底在一个公开场合表示,基金法的修订本意在于给基金管理人一个公平竞争的环境。牌照资源红利的消失,使得更多的合规主体可以入场游戏。

  然而从发展第一天起,PE行业在中国就没有停止过主业之外的尝试。徐锦荣就表示,江苏高投历史上也做过很多定向增发、企业债等二级市场业务。未来走大资管道路与过去的种种尝试之间又有何种区别?问题的关键并不在于PE机构做哪种具体业务,而在于他们的出发点:是无奈之举,还是在有所选择情况下的战略考虑?无论是发展早期还是此次IPO开闸之前,PE机构涉足其他类型资产都是在退出受阻时,寻求提高资本流动性的举动。而入场大资管,则是市场化改革进程给予了这个行业新的选择机会,是否选择的主动权回到了PE机构手里。

  选择权回归

  机会对应着的硬币的另一面,永远都是风险。期待中的黄金十年也是如此:市场化改革给整个行业带来机会,然而对特定VC/PE机构而言,如果无法在市场竞争中找到适合自己的战略和定位,却也酝酿着革自己命或者被市场革命的危险。刘世锦在上述提及接受《人民日报》采访时阐述了什么是"市场经济",即通过市场规则保障公平竞争;市场价格提供资源配置的正确信号和激励机制;市场竞争则促进优胜劣汰、转型升级。

  众多业内人士的一个共识是,在一二级市场间套利的做法,尽管过去很长一段时间内曾是中国PE行业最流行的投资方法,但在未来它的空间会持续遭到挤压。因此"向左走向早期投资,向右联合上市公司做并购投资"的战略选择,也将从上几年的选择项变成必然项。

  不仅如此,"有可能出现你所投的公司上市了,但你依然赚不到钱的情况。"靳海涛说,能让PE赚到钱的,只能是那些能让二级市场投资人也持续赚到钱的公司。因为随着新股发行转向注册制,所有企业都有可能上市;同时国内A股的市盈率估值也将回落,向已经实行注册制的市场靠拢。

  市场化变革导致的上述变化,不仅将逼迫整个行业回归"价值发现者"和"价值培养者"的本质,而且要求投资人在从投资到退出的整个运作过程都要更加灵活。尽管IPO开闸在即,但全行业都回归以IPO为主要退出路径并不太可能。据清科私募通的数据:目前有VC/PE投资的未上司公司存量超过15000家。以2012年为分水岭,此前IPO是最主要的退出通路,一度超过95%的公司都是通过上市退出;而随着去年IPO关闸,并购退出的交易量在持续上升。是否通过IPO退出、如何考虑和操作并购,以及在被投公司上市之后如何选择时间点卖掉股票退出?没有人能给出现成而普适性的答案。

  从摆脱路径依赖到真正培养内在竞争力,对任何一家PE投资机构而言都不是喊一句口号那么简单,而是需要花费大量时间、精力、要做大量资源投入的工作。因此伴随着中国PE行业迎来黄金十年的,是投资人们的阵痛以及行业的持续洗牌。那么,这个人人期许的黄金十年,最终将是谁的?!或者答案还为时尚早。

 

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