新三板扩容办法或于三季度发布 做市商制度成关键

　　最长不过三个月，西南证券（600369）场外交易市场部总经理周到就可以正式着手已经准备了两年的新三板业务。

　　“这是今年一月份证监会主席尚福林工作报告中提到的八项任务的*项，即年内实现新三板扩容试点。目前，扩容办法还没有正式发布，地方政府和中介收到这个政策后需要两个月的时间准备材料，证监会的审批也大概需要两个月的时间，如果从2011年12月31日倒推，扩容办法将于8月份发布，最迟也不能晚于9月份。”周到说。

　　三板市场如何发行、交易、监管以及投资者如何参与都是外界关注的制度信息。参与起草做市商制度的西部证券代办股份转让部总经理程晓明称，此前业界期待的新三板制度层面三大突破，向具备一定条件的个人投资者开放和引进做市商制度已经敲定，而发行上市仍将采取备案制，新三板扩容后的一段时期内仍由中国证券业协会负责备案工作，未来将收归证监会。

　　做市商制度是关键

　　1971年，做市商制度出现在美国NASDAQ市场，经过40年的发展，目前已成为全球二板市场的主流交易制度。做市商即以自有资金为基础，不断向公众投资者连续发布某个证券的买入价、卖出价，并随时准备以该价格向公众投资者买入或卖出某个证券的特许经营商。做市商制度就是以做市商报价形成交易价格、驱动交易发展的证券交易制度。

　　“新三板市场是专门为国家级高新区创新型企业提供股份转让的平台，其功能是为高科技、高成长型企业提供融资服务，其定位与NASDAQ市场相同，在交易方式上引入做市商制度将是打造中国NASDAQ市场的关键。”程晓明说。

　　目前，新三板交易很不活跃，原因是现行制度要求挂牌公司股东人数不得超过200人、每手3万股、不向普通自然人投资者开放。“扩容办法肯定会对此作出重大调整，比如降低每笔交易量，允许个人投资者参与。”周到说。

　　程晓明指出，对高科技创新型企业所处的行业、所运用的技术与理念尤其是核心竞争力的定位与评估，缺乏必要专业知识的广大投资者是有巨大障碍的，拥有专业的估值团队与必要的技术设备与手段的做市商，则能够长期跟踪上市公司并对其价值进行科学评估。

　　“做市不是‘坐庄’，为约束做市商的行为，即将出台的扩容办法要求为同一只股票做市的做市商数量至少在2家以上，身份需向社会公开，通过双向实时报价的形式向投资者传达估值信息。”程晓明说。

　　为确保做市商向市场传达的信息真实可靠，杜绝做市商之间通过幕后勾结、哄抬股价进而非法获利的可能性，即将出台的扩容办法将要求做市商持仓3%~10%，以降低其囤积炒作的可能性，同时要求做市商以自有资金在其报价水平上与任意投资者成交，迫使其为虚高的报价“埋单”，以此力求做市商对市场“说真话”。

　　作为做市商制度的起草单位之一，西部证券并不认同即将推行的“豁免买”条款。“所谓‘豁免买’就是做市商持有做市股票总量达到规定的持仓量上限以后，豁免其继续买入的义务，我们认为应该要求做市商继续买，并要求其在规定时间内以市场交易的方式对自有账户进行平仓，重新复核上下限规定，这样将使图谋操控股价的做市商得不偿失，逼迫其必须向市场传达真实的信息。”程晓明说。

　　券商阵容分化

　　2010年11月5日，*次做市商会议在云南丽江召开，当时参会的有申银万国、国泰君安、广发、西部、上海、齐鲁等八家券商，尽管在新三板引入做市商制度上已经没有分歧，但对现阶段应该采取什么动作，各家券商观点却不尽相同。

　　从去年开始，新三板市场一改此前的由中小券商主导的局面，一些知名券商纷纷设立专门部门，申请到主办券商资格，加入到竞争格局中来。目前，各家券商纷纷与成都高新区、西安高新区、苏州高新（600736）区、张江高科（600895）技园区等国家级高新区签订合作协议。同样忙碌的还有PE，对它们而言，场外交易市场的设立无疑又是一个重大商机，鼎晖投资等已经纷纷到各地高新区寻找项目，一轮私募股权投资热正悄然兴起。

　　“从80多人的团队规模而言，西部证券无疑是业界*的，这还不算流失的30多人。事实上，我这两年一直在主动做人才输出，目的就是为了影响更多的券商，希望大家团结起来为新三板营造健康的氛围。”程晓明说。

　　在程看来，当前的新三板是没有任何融资功能的，即便有个别案例也是假象，也是投资者对其转到主板充满预期的行为，并不能说明新三板本身有这样的功能，但现阶段很多券商传递给投资者的信息恰恰又这方面的误导作用。“券商当务之急是共同推动监管层尽快提升新三板的流动性，让其自身具备融资功能，而不是到园区去争抢项目。”

　　两年前就组建了团队，已经掌握了几十个项目的周到显然不这么认为，抢占市场制高点对于西南证券而言更为重要。“今年已经完成的项目中，有的市盈率高达39倍、38倍，新三板的融资功能已经开始显现。”

　　令程晓明感到欣慰的是，他的“星星之火，可以燎原”设想已经取得了很大成果。“西部证券出去的30多人，都在其新单位传播了我们的理念，很多券商已经与西部证券站在了一起。”

　　“三板”的前世今生

　　1992年7月和1993年4月，中国证券市场研究中心（联办）和中国证券交易系统有限公司先后在北京分别成立了STAQ 系统和NET 系统，主要交易法人股。邓小平南巡谈话至1997年1月，全国涌现出100 多个地方场外股票交易市场，这给中国的金融系统安全带来了极大隐患。1997 年11 月，中央金融工作会议决定关闭非法股票交易市场。1998年，在整顿金融秩序、防范金融风险的要求下，《国务院办公厅转发证监会关于清理整顿场外非法股票交易方案的通知》，将非上市公司股票、股权证交易视为“场外非法股票交易”，予以明令禁止，随后STAQ、NET 系统也相继关闭。

　　2000年是中国产权交易市场出现转机的一年，许多地方恢复、规范、重建了产权交易所，重新肯定“非上市股份有限公司股权登记托管业务”，这些交易机构全部是由当地政府部门牵头发起设立，很多地方的产权交易所出现了联合、整合的趋势。

　　2001年，中国证券业协会为解决原STAQ、NET 系统挂牌公司的股份流通问题，开展了代办股份转让系统，由证券公司以其自有或租用的业务设施，为非上市公司提供的股份转让服务业务。代办股份转让系统规模很小，股票来源基本是原NET 和STAQ 系统挂牌的不具备上市条件的公司和从沪深股市退市的公司。

　　2001年7月16日，为解决主板退市问题以及原STAQ、NET系统内的法人股历史遗留问题，“代办股份转让系统”正式成立，后被称为“老三板”。

　　由于“老三板”挂牌的股票品种少，且多数质量较低，再次转到主板上市难度也很大，长期被冷落。为改变我国资本市场柜台交易落后局面，同时为更多高科技成长型企业提供股份流动的机会，2006年初，北京中关村科技园区建立新的股份转让系统，因与“老三板”标的明显不同，被形象称为“新三板”。新三板与老三板*的不同是配对成交，设置30%的涨跌幅度，超过此幅度要公开买卖双方信息。

　　2009年7月，《证券公司代办股份转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司报价转让试点办法》正式实施，目前的“新三板”市场格局就是在此后形成的。

　　“‘新三板’运行5年来，由于制度原因造成流动性较差，基本不具备融资功能。出于建设我国多层次资本市场的需要，国家决定在中关村科技园区基础上对‘新三板’进行扩容，最终将把全国的高科技园区全部纳入该系统。”程晓明说。

　　“与主板市场不同的是，扩容后的新三板市场的监管主体是券商，证监会并不直接监管挂牌公司，一旦出现问题将拿券商试问；扩大试点的同时也将向个人投资者开放，市场流传的两年股龄、50万元金融资产的进入门槛并没有得到监管层的明确肯定。”周到说。

　　程晓明称，由于此前市场部和机构部对三板事务介入较多，新成立的非上市公众公司监管部在新三板扩容有实质性进展之前，不会与前者进行职能交接。“基于历史原因，未来一段时间内，中国证券业协会将继续负责发行工作，未来该职能最终将收归证监会。”

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