机构与企业煮酒论新三板：红利、分层、转板……

　　李旭东：我曾预计2017年底新三板挂牌公司达到1万家，现在看提前一年

　　（图为中信建设证券投资股份有限公司投资银行部董事总经理、新三板业务负责人李旭东）

　　我本人接触新三板比较早，09年做了第一单新三板的项目，是在中关村期间，代码是430056，正式我们大规模开展这项业务是2011年，4年之前，实际上我本人在2011年之前前十年做投行业务，2011年之后是做新三板，应该说我们横跨的主板和新三板的过程，应该对新三板的理解还是比较深刻的，我觉得新三板有两点我觉得他改变了对大家会非常有帮助，第一点新三板是改变了我们中小企业的上市的路径，新三板给了我们创新创业中小企业发行上市带来了一个最大的福利，你想想以前我们IPO一年发多少家，四五百家到头了，今年新三板多少家，到目前为止我昨天我们有一家公司拿到代码，5030号，那意味着今年年底新三板的挂牌数量肯定突破5000家，应该是5500到6000家，那今年新增挂牌量意味着多少，去年年底是1500家，如果今年是5500家，那今年新增挂牌是4000家。

　　我原来预计2017年底挂牌公司达到1万家，现在看提前一年，明年底就可能完成这个任务，我觉得是给我们中小企业巨大的一个福利。

　　第二个新三板会给我们投资机构带来的一个最大的一个系统性机会，这个投资机构不光包括我们在座的传统的股权投资机构，更重要面向是一些根据新三板的需要，应运而生专业性的投资机构，带来巨大的系统性机会，甚至说这种机会可能对我们，要求我们传统的PEVC机构来说还要有一个适应的过程。新三板今年的募资到12月初1100亿，我们今年在我们平台上我算了一下到目前为止完成的募资是170亿，如果好的话我们今年会突破我们的新三板完成的募资会突破200亿，而我们今年我们主板团队到目前为止股权融资的金额是300多亿，我们的IPO加上再融资完成了300多亿，我们新三板就完成了接近200亿的融资，所以说这个融资能力带来的就是另外系统性投资的机会，非常的重要。

　　那新三板会给我们带来什么改变呢？我想就是三个改变。

　　第一个改变：是改变了资本市场的生态环境，竞争环境，新三板将是成为整个证券市场的一个新生力量，对传统的沪深交易所发起强有力的冲击，他凭借他的制度优势，他类似于注册制的挂牌准入制度，备案制的融资制度，非常灵活的并购制度，他交易制度稍微落后一点，对我们传统的主板制度形成了一种倒逼。将来我觉得未来来讲，假以时日三足鼎立的局面是可以期待的。

　　第二个改变：新三板会改变我们中小企业上市的路径，以往上市IPO，新三板给了我们更多的选择，可以新三板挂牌，挂牌之后可以转板也可以IPO，如果说想并购也有灵活的新三板并购的一个目标池，可以并购重组，改变了我们资本运作的方式。

　　第三个改变：对我们来说对我们投行来说改变了我们的服务的模式，投行以前是面向审核的，我们是为了针对于核准制保健制，我们想怎么做好材料，通过审核，我们对这个发行管制价格管制，我们定价有证监会卡着23倍，我们不用在后端定价销售，本来是投行做的事情被我们忽略了淡化了，新三板要求我们，前端准入审查放松的，但是大量的企业来了之后要求我们全方位的提高服务能力，从前端的筛选项目，挂牌反而是程序化的操作，挂牌以后的融资，做市，投资，并购，甚至转板，包括企业的管理咨询我们都要服务，这样使我们真正的回归到我们投行应该做的事情。

　　原来做惯了主板的人做新三板可能不太适应，就不会适应，这个也要求证券公司内部要不但的调整组织架构，应用模式来适应这一点，我觉得新三板带来的改变可能是全方位的，现在仅仅还是一个开始，随着制度的深化大家会看到的更大的一些冲击在后面。

　　我认为分层是新三板基础性的制度安排，特别是陈总刚才说的，这么多公司，投资人筛选判断压力难度非常大，分层可以对投资者提供一个基本的一个指引指导，大家便于寻找到优质的企业，我们做了一个统计，因为分层是按照2013年2014年2015年的年报来计算他的收入和利润，初步我们估计应该在15%左右的公司会进入到创新层，今年业绩会好一些，有些公司挂牌之后，因为现在大量挂牌是在今年，年报业绩增长可能会增加一些好比例，按照现在说2012年2013年来算，现在的条件就5%左右，这是一个大致的一个判断。

　　第二个就是说对于挂牌公司来说，我觉得要分层要调整，要理性的应对这个分层，进入创新层并不意味着万事大吉，他还有5A条件，你达不到这个条件就要降层，这个包括业绩，还包括了规范运作和信息披露，我们可以看到对于创新层的公司将面临更为严格的监管，无论在规范运作和信息披露方面，基本上可以说会比照上市公司进行监管，所以说对于这些公司来说，这些方面是否做好了心理准备，和人员方面的准备要充分的重视，对于没有进入创新层的公司来说也不是世界末日，基础层照样每年还是有跟创新层之间的机制，符合条件年报出来之后，自动系统给你升层，所以说我觉得从投资的角度来说，从基础层里面投一些好公司，等到享受到技术创新层，这个可能是溢价，反倒创新层的白马投的风险会比较低，但回报率反而没有那么高，我觉得是这样的，对于这个公司来说，要有这个心理的准备。

　　第三个就是对分层以后的看法，分层既然是一个基础性的制度安排，从目前来看，确实是做了一些差异性的安排，比如说体现在对创新层公司的监管严格了，要求配董秘信息披露严格的要求，但是在服务方面，特别是在一些交易、融资方面还没有实质性的支持政策，这个我觉得还要等到市场真正分层以后，根据运行的情况再结合主板市场改革的进度，我们期待的是对于创新层的公司能有真正到位的支持政策，我觉得这才是大家非常看中的，但是没有分层第二步的差异化的制度安排也谈不上，我觉得这一点我觉得既然走出了第一步，那我们就继续期待第二步。

　　创新层如果说在现在的这个制度的诱惑还没有真正的显示出来，如果说我们把创新层他的交易和投资者门槛降下来，创新层公司就具备准上市公司的功能了，那这样的话其实企业就会有很大的驱动力要去进创新层，不排除有些企业会挺而走险做一些造假的动作，不排除这个可能性。所以说为什么创新层的公司会面临严格的审查和监管，这点是要有心理的准备。但至于创新层的公司怎么退下来，这个就好说了，我还觉得我们的标准还是非常好的，没有人为的因素，全部是量化的，所以说能否进哪个层全部是电脑算出来的，没有人为的因素，我觉得到时候你真不行降下来就降下来了。

　　任立殿：其实刚才我们聊的时候提到三个市场，三把沪深股市，总体感觉有点像当年的电信分家的感觉，确实其中有强有弱，但是三家之间还略微有一些竞争关系，在大的层面可能是国家利益统一协调，但是在小的上面竞争关系非常的明显，这三个市场是非常的典型，个头大小明显有差别，制度上面有差别，整个管理运营逻辑也有差别，李总作为券商你怎么看，因为券商最起码传统的主板创业板新三板都在涉及，你怎么看这三个市场的竞争关系？

　　李旭东：是这样的，三个市场中间目前他的定位还是有差异性的，比如说上海是主板正在同时推战略新兴板，深圳是中小板，再加上创业板，新三板他面向对象是创新创业型中小微企业，目前来看有一定的差异，但是从未来的发展的角度来说，这个差异会慢慢的缩小，会出现交集，比如说战略新兴板和创业板之间会出现交集，形成交集就会有竞争，我觉得这种竞争，我刚才说三足鼎立就是基于这个原因，他们彼此之间有错位，同时又有交集的一种竞争性的局面。有竞争的局面其实现在目前来讲，这个形式还比较的混沌，对企业来说选择起来非常的纠结，是去排队IPO还是上新三板？上了新三板再去IPO还是再去转板呢？还是并购呢？比较的纠结，选择的多了，但是我觉得选择多了是好事，你应该根据自身的情况来设身处地的做出合理的选择，比如说你急需融资，那你就别去IPO排队，你比如说我现在业绩很好又不缺钱，我又想到这个主板上亮相那你就去排队，各取所需，我觉得将来这个局面会形成这样的。

　　至于刚才所说的转板我的看法是这样的，转板应该是一个，我觉得是一个阶段性的制度安排，在这个市场之间的竞争关系没有理顺的情况下一个阶段性的安排，因为我们证监会发布的若干意见当中大家可以看到，最重要的一点是明确了新三板独立的市场定位，并且指出挂牌不是一个上市过度性的安排，这个就明确了新三板就是一个独立第三级，那既然独立第三级为什么还要推转板呢，其实是一个矛盾的。为什么矛盾呢，因为第三级在目前情况下他交易功能方面还没有达到满足那些优质企业的要求，所以说那些优质企业还要给这么一条出路，国务院的决定也说了，可以进行转板，但是大家要注意转板是试点，试点意味着不是一个大批量的行为，试点意味着选择的转板的公司不是一个完全自发性的行为，不排除还要有一些指导，因此这个转板是大家可以期待，但不会成为一个批量的大规模的一个集体大逃亡，如果这样的话新三板就面临压力大了。

　　我觉得他是一个阶段性质安排，但是从未来的角度来说，在新三板的制度跟主板还是有一些落差的情况下，允许转板是对企业选择权的尊重，但是未来三个市场之间形成一个良性的发展态势之后，转板可能会变成一个常态，你有自由的选择权，但是否行使权利由企业来决定，那你什么来决定你是否转板呢，就是看三个市场之间的制度的比拼和服务的比拼，我觉得那时候真正受益的中小企业才是真正的受益，我觉得是这样的。将来我觉得对转板是这么看的。

　　转板是真正的转板，但是现在的转板不是真正的转板，因为我们现在IPO是审核准制，他并没有实行注册制，所以说我们现在转板是在IPO审核下的转板，实际上是IPO加上一个绿色通道，是走一个IPO的捷径，并不是真正意义上的转板。在没有实施注册制之前，给新三板大量的公司开通转板，那意味着新三板到主板之间会形成一个制度的套利通道，因为你新三板挂牌是注册制的，基于这个路径来说转板不应该成为一个大批量的行为，那否则你这个上市太容易了，IPO审核那么严，你通过注册制挂牌再转板那谁去IPO啊，所以说转板不是现在大批量的行为。

　　我是做挂牌部门的，我希望有更多的做市商参与进来，因为我们只是其中一个做市商，我的客户每个要想进创新层都需要6个做市商，那5个如果他现在只有80多个，我每次找5个，我谈判的压力还是蛮大的，但是有800个我就更轻松一些，我们希望做市商扩容，我们也希望投资者门槛下降，但是大家要有保持一个心态。在主板市场在准入方面没有真正的实现市场化和注册制之前，不要希望新三板在交易方面有实质性大幅度的改善，否则就是三个市场之间在制度安排方面的不平等。所以说很多人认为注册制对新三板意味着灾难，或者是我认为只有主板市场实施了注册制之后，新三板的春天才会到来，那这样的时候三个市场才会在公平的基础上进行良性的竞争获得良性的马上。这时候新三板的发展快速发展才是真正持续健康的发展，所以说我们对新三板还是要有信心同时还要保留一些耐心，谢谢。

本文来源投资界，原文：https://pe.pedaily.cn/201512/20151205391077.shtml