万科股权战争：一堂价值1000亿的股权公开课（下篇）

　　始于去年12月，至今尚未结束的万科股权战争大片吸引了大量的围观、八卦、讨论与争议，也给全国人民现场直播了一堂生动又深刻的股权公开课。

　　对于万科股权战争，有人批判创始人王石“跳脱规则谈情怀”，这是耍流氓。也有人批判投资方宝能与华润“跳脱贡献谈规则”，这就是流氓。不管是王石的“耍流氓”，还是投资方的“是流氓”，结果是两败俱伤。作为创业者的股权内参，我们无意于传播或制造八卦。为了让创业者更好地理解万科股权战争这个标志性案件，以及这个案件给创业企业股权设计的教训，七八点股权实验室准备了三期连载文章（上篇、中篇与下篇），复盘讨论创业者可能会关注到的7个相关问题。这对于创业者、投资人与资本市场可能会更有建设性价值。

　　万科股权的前世今生？

　　万科股权战争的原因？

　　王石为什么一直没解决致命的控制权问题？

　　万科与阿里巴巴都搞过事业合伙人制，为什么结果相差这么大？

　　人力出资股东与货币出资股东，如何建立新型合伙股权关系？

　　万科股权战争，对创业者有哪些教训？

　　万科股权战争，对我国的公司立法有哪些启发？

　　万科股权战争：一堂价值1000亿的股权公开课（上篇）

　　万科股权战争：一堂价值1000亿的股权公开课（中篇）

　　本期为下篇，讨论问题#5-#7。

　　五、如何建立创业者与投资人的新型合伙股权关系？

　　1、价值创造：人力出资与货币出资，共同创造企业价值

　　创业团队与投资人之间“合力型”的股权分配，是基于价值创造过程与价值分配结果之间的相对公平合理性。

　　在工业经济时代，很多企业都是重资产类型。从价值创造而言，很多企业都是资金驱动型与资源驱动型，人力在那个年代被称作“人力成本”，或是“人力资源”。在我们已经进入的知识经济时代，很多企业都是轻资产运营，人力出资者在创造公司的主要价值。人力不再仅仅被认为是“人力成本”或“人力资源”，人力已经升级为“人力资本”，和货币出资一样创造企业价值，也参与企业剩余价值分配。虽然说货币出资还是重要，但是人力出资的价值越来越凸显，甚至超越了货币出资的价值。

　　《华为基本法》第16条就提出“劳动、知识、企业家和资本创造了公司的全部价值”，资本只是华为价值创造四要素里面的一环，华为也很早就提出来要探索并实现“知识资本化”。三星的CEO尹忠龙也提出，“我将经营企业的资源分为五类：技术，资本，信息，速度与人才。除了资本，人才有助于开发、改变和利用余下的三种资源”，资本也只是三星价值创造五要素里的一环，三星也高度认同人力出资创造的价值。

　　2、股权分配：既要对钱定价，也要对人定价

　　在传统的股权分配模式下，企业股权分配基本都是遵循“出多少钱，占多少股”的铁律，主要考虑股东货币出资的贡献，很少考虑股东人力出资的贡献，至多简单粗暴、生硬错位地照搬中国晋商的“身股银股”制度，对人力出资的股东做点股权激励。万科就是这种“货币中心主义”与生硬错位照搬中国晋商“身股银股”股权分配模式的生动写照。这种“货币中心主义”的股权分配模式100%符合我国的公司法，100%符合工商局“钦定”的公司章程，也100%符合传统的股权分配习惯。但是，在我们已经进入的人力出资贡献越来越凸显的知识经济时代，创业团队套用这种传统的股权分配模式却有着极大的不公平合理性与不适用性，也因此导致了实践中大量的股权纠纷与问题。

　　在我们已经进入的人力贡献价值凸显的知识经济时代，公司的股权分配既要考虑股东的货币出资贡献，也要考虑股东的人力出资贡献。对于人力驱动型的企业，创业团队的人力出资占股甚至要超过货币出资占股。对于创业团队内部的股权分配而言，一方面要考虑创业团队早期货币出资的贡献，另一方面更要考虑创业团队未来全职人力出资的持续贡献。对于创业团队与外部财务投资人的股权分配而言，创业团队的主要贡献在全职人力出资贡献，投资人的主要贡献在货币出资贡献，创业团队与外部财务投资人应该按照不同的定价分配公司的股权。

　　“既要对钱定价，也要对人定价”的原则，除了体现在创业团队之间或创业团队与投资人之间的股权分配比例上，也体现在公司的控制权制度设计上。对于人力驱动型的企业，创业团队要实现对公司的控制权，最简单、直接与高效的方式是“控股”，即持有公司至少半数以上的股权。但是，对于很多需要吸纳优秀合伙人团队、需要对团队实施股权激励、并需要外部股权融资的公司而言，创始人很难长期维持公司的控股地位。根据我们对国内外著名互联网公司创始人上市后持股比例的数据统计，创始人的持股比较集中在20%左右。这类企业面临的问题是，在不控股的情况下，创始人是否也可以控制公司？投票权委托、一致行动人协议与AB股计划等都是备选制度方案。即便万科这样的A股上市公司，即便AB股计划在国内资本市场有直接适用的局限性，公司还是可以有投票权委托与一致行动人协议等制度设计。

　　3、人力出资占股：既要有进入机制，也要有调整机制与退出机制

　　创业团队的人力出资虽然重要，但是人力出资比货币出资复杂很多，人力出资的最终贡献程度也有极大的不确定性。为了对冲这些风险，对于人力出资，我们既要有激励机制，也需要有约束机制。就约束机制而言，人力出资占股既要有进入机制，也要有调整机制与退出机制。对于创业团队的人力出资占股，我们建议分配“限制性股权”：一方面是股权，另一方面有权利限制。这些权利限制主要体现在：

　　（1）人力出资占股与创业团队的全职服务期限挂钩，约定分期兑现；

　　（2）人力出资占股也可以和一些核心的业绩指标挂钩；

　　（3）创业团队要全职投入；

　　（4）创业团队中途离职时，公司可以按照事先约定的价格回购其全部或部分股份；

　　（5）创业团队在职期间以及离职后一定期限内不能从事与公司相竞争的业务；

　　（6）创业团队在职期间创造的职务作品的权属归属于公司；

　　（7）创业团队离职后不能挖公司墙脚。

　　六、万科股权战争，对创业者有哪些教训？

　　万科股权战争，给创业者上了一堂生动深刻的股权公开课：

　　1、股权结构是企业的地基工程

　　王石一开始不持股、团队不控股，万科*次融资对团队的股权稀释过大，万科一开始不合理的股权结构导致了后来一系列的被动尴尬。

　　公司的股权结构，背后链接着公司的搭班子、核心利益分配与公司治理（含控制权制度），而且具有“不可逆性”。一旦出问题，要么调整成本很高，要么完全调整不过来，“车毁人亡”。股权结构是公司的地基工程，创业公司要高度重视股权结构设计。

　　2、控制权制度的重要性

　　王石经营团队对万科既不控股，也不具有控制权，这导致了君万之争、万宝华之争、恒大搅局时经营团队的被动尴尬。苹果乔布斯、新浪王志东、汽车之家秦致……这些公司创始人前赴后继的出局，都在提示创业者公司控制权的重要性。京东刘强东说“如果我丧失了京东的控制权，我就拿钱走人”。

　　3、不同的钱，有不同的性格与脾气

　　万科大股东的国资背景加大了万科股权结构或控制权制度调整的难度。公司融资时，创业者并不是和“钱”打交道，而是和钱背后的“人”打交道。国资的钱与民营的钱、外资的钱与内资的钱、机构的钱与个人的钱、专业机构的钱与土豪的钱，都有不同的性格、脾气与诉求。创业企业融资时，要对钱做DNA检测，拿适合自己公司的钱。

　　七、万科股权战争，对我国公司立法有哪些启发？

　　公司的股权制度建设是公司的生产关系建设，公司生产关系建设会促进或阻碍公司生产力的发展。万科股权战争是一个标志性案件。这个案件折射出我们公司立法与实践中的部分老旧与失灵，以及与我们创业新生态的部分不适用性。在我们已经进入的知识经济时代，我们的立法也应该与时俱进，为人力资本贡献者与货币资本贡献者建立双赢的“合力型”股权结构提供制度基础。

　　1、关于股权分配，我国公司法底层的基础还是“货币资本中心主义”。

　　对于很多的创业创新企业而言，股东们的货币出资本来就不多，但经营团队股东长期全职投入形成的人力资本出资的价值却越来越大。公司法对于人力资本出资贡献应该给予更大的立法肯定。

　　2、在实践中，工商局通常“钦定”并强行要求企业使用其公司章程模板。该模板严苛遵循“货币资本中心主义”的原则。这导致的结果是，股东之间基于激励与约束人力资本贡献者而达成的股权进入机制、调整机制与退出机制等制度安排，很可能因为与工商局钦定的章程模板不一致或相冲突而导致效力的不确定性。

　　3、我国现行的有些立法不利于激发劳动、知识与企业家等生产要素的价值创造，已经不能适应我们知识经济时代创业创新的新生态。这些立法至少包括：

　　（1）有限责任公司只能按照百分比发放“股权”，无法发放“股票”，这会导致团队股权激励效果大打折扣；

　　（2）有限责任公司改制成股份制公司时，需要按照净资产折股折算成股份公司的股票。按照这种折算模式，有些轻资产公司可能无法正常变更为股份有限公司，更别提上市发行股票了；

　　（3）公司上市前，团队股权激励很难突破公司股东人数200人的上限；

　　（4）限制公司新三板挂牌后设立团队股权激励持股平台。

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