改革红利显现 国企重回PE视线

　　国资改革深化大势之下，PE对待国企投资的态度正在发生变化。即便面临国资委核资、公开挂牌等程序，以及极大的不确定性，PE还是决绝地加入了这次难得的盛宴。

　　十几天前，上海联合产权交易所公布了上海国有企业绿地集团增资扩股结果，平安创新资本、鼎晖嘉熙、宁波汇盛、珠海普罗、上海国投协力发展等五家PE机构抢得筹码，5家机构联共投入117.29亿元向绿地集团增资。

　　这一消息意味着上海国企改革浪潮中最新的一个成果呱呱落地。国企股权多元化、激励机制、国资管理体制上的改革有望正渐渐拉开序幕，PE机构也成为了这一变革中最积极的响应者。据记者了解，包括凯雷、德同资本、复星等众多投资机构在参与国企改革方面表现出了浓厚的兴趣，也成为了这些机构中短期内一个新兴的投资策略。

　　然而，PE投资国企的前车之鉴，还犹言在耳。此前PE参与国企改制引发的一些争议和问题，尤其是外资背景的PE机构曾屡屡遭受舆论诟病，使得很多PE机构逐渐淡出了国企改制的投资范围内，并把民营企业作为近年来PE投资的主战场。

　　率先破局

　　十八届三中全会明确，国资监管要以管资本为主，完善国资监管体系。上海成为了走在这一改革的最前沿。

　　2013年12月17日，有“上海国资改革20条”之称的《关于进一步深化上海国资改革促进企业发展的意见》公布。在上海国资国企改革方案中，将创新监管作为本次上海国资国企改革的重要内容，明确国资国企竞争类、功能类、公共服务类的基本分类，突出企业的市场属性、产业特征和发展阶段，实施分类监管。在监管的方式上重点探索公司章程、任期契约、监管目录、社会协同四种管理途径。

　　在上海国资改革方案发布后的第二天，即去年12月19日，上海联合产权交易所发布消息称，国资房企上海绿地集团增资扩股一事落定，包括深圳平安创新资本投资有限公司在内的5家机构将联合增资超过百亿元，此次增资扩股完成后，国资在绿地的持股比例将下降。据悉，此次增资扩股之前，绿地的股权大半属于国资。绿地集团董事长张玉良公开表示，此次增资扩股完成后，国资在绿地集团的持股比例将降为47%，混合所有制改革将进一步推进绿地集团的发展。绿地集团的整体上市也可能借国企改革加快推进。“事实上，在业内早就听说了绿地集团增资扩股的事情，很多本土的PE机构最早了解此事，很多大型PE机构都积极跟进了这个项目，鼎晖等机构的进入也早已在业内流传。”PE行业一位资深人士称。

　　在过去的一年里，PE机构参与国企改革的苗头已经显现。

　　去年9月16日，城投控股公告，国务院国资委已正式批复上海市城市建设投资开发总公司将所持公司10%的股份转让给弘毅投资。而除直接入股国有企业外，PE机构还与国有企业共同发起成立投资基金拓展新兴产业领域。益民集团近期公告，公司拟携手德同资本共同发起设立“德益消费升级产业基金”。除了益民集团外，德同资本还与北汽集团、上海城投等两家国企分别发起设立股权投资基金。

　　事实上，在本轮国企改革政策明朗后，更多的PE机构已经显露出了对参与国企投资的兴趣。日前，在上海国资高层研讨会暨2013年上海国资高峰论坛上，吸引了来自亚商资本、复星集团、德同资本、赛富投资基金等许多大牌PE投资机构负责人的眼球，他们对国有企业改革中的投资机会寄予了厚望。

　　重回PE视线

　　事实上，PE参与国企改革的投资机会，并不是一种新颖的尝试。在中国PE行业的发展过程中，参与国有企业的改制曾一度是PE机构们非常热衷的投资策略。弘毅投资、鼎晖投资等都是参与国企改制投资的“常客”，并缔造了诸如中联重科、石药集团、中国玻璃、双汇集团等诸多经典案例。

　　但这样的趋势中途遭遇了波折。在2008年后，国企改制的步伐有所减退，PE参与国企改制的案例也开始变得屈指可数。在此前后，PE参与国企改制也曾引发了一些争议和问题，尤其是外资背景的PE机构曾屡屡遭受舆论诟病，很多PE机构逐渐淡出了国企改制的投资范围内，民营企业成为了近年来PE投资的主战场。

　　凯雷对国有企业改制的投资机会也颇为关注。徐工事件曾让凯雷从国有企业改制的投资机会中选择了观望，其也刻意避开行业性的投资与收购，转而将目标调整为重点关注民企，对其进行少数股权投资。而在目前的大环境下，凯雷再次显示出了对投资国企的兴趣。日前，凯雷集团董事总经理马鼎文也对记者表示，继续寻找对国有企业的投资将是凯雷在今后的投资策略之一。

　　此外，PE对于涉及国有资产的投资多有顾虑还在于投资过程中需要经过国资委核资、公开挂牌等程序，有很大的不确定性。“此前德同内部有三条铁律，其中之一是不要碰国有企业，在新的国资国企改革浪潮下，这条铁律如今要被打破。”德同资本董事长邵俊公开透露，除了益民集团外，德同资本还与北汽集团、上海城投等两家国企分别发起设立股权投资基金。

　　在投资国有企业之外，寻求与实力雄厚的国有资本在投资、并购方面更多的合作空间也是PE机构们所向往。尤其是近几年PE行业一直处于行业调整期，融资和退出都陷入了困境，而国有资本成为了PE们争相拥抱的“大款”。“在IPO停滞的这段时间内，很多机构没办法退出，就想到了找国有资本来参与接盘。许多国企都有对外投资的部门或旗下有投资基金，这几年国有企业在对外投资上是表现比较猛的，国有企业不差钱，也有产业并购寻找新的增长点的动力，其中便有很多都是PE机构转手给这些国有企业的。我们今年也有两个项目是卖给国有企业的，一个是环保的，一个是农业的项目。”一家总部在北京的PE机构合伙人直言不讳。

　　赛富投资基金合伙人金凤春也分析表示，传统的国有控股型PE，由政府和国企主导设立PE基金，没有或者只有少量民间资本参与，很多国资PE的投委会成员由政府部门或上级国企派员，并可能有否决权，导致PE职业团队难以遵循市场化的原则做出投资决策。因此，这类PE可能面临风险承受力较弱、职业投资团队激励机制无法到位的问题。而国资参与型PE，由民间资本或职业团队主导设立PE基金，国资不派员到投委会，不干预基金人事薪酬，不参与具体项目决策，国有投资监管中的投资项目审批制和项目审计制度不再使用，这种模式能够真正做到市场化，国资保值增值的目标效果总体来看强于国有控股型PE。

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