《陈玮：我的PE观》（四）：停止IPO保护了谁

　　市场的归市场，股价的归股价，千万别停了ＩＰＯ

　　资本市场最核心的功能在于资源配置和价格发现，而IPO则是实现这些功能的关键。作为资本市场的入口，IPO是企业走进这一市场、成为公开企业的通道。作为资本市场成长机制的一种制度性安排，IPO不是企业的赢利模式，更不是一种政策工具，尤其不是承担调控职能的政策工具。市场的事情，应该由市场说了算，IPO也完全可以由市场自己来决定，上市企业和保荐人可以根据市场的情况来决定发行的时机和价格。

　　看一下成熟资本市场的例子。2005年，股市走势良好，太阳能概念受到热烈追捧。无锡尚德在纽交所上市，发行14%的新股，已募得4亿美元，市盈率高达36倍。而在2010年，同样是太阳能的晶科能源在纽交所IPO，发行27%的新股，只募得6418万美元，市盈率只有18倍。2009年年底，风电企业龙源电力（00916）在香港IPO，原定募资7亿美元，但由于市场反应理想，实际募得22亿美元，超额认额235倍，发行价是2010年预测每股利润的29倍。而在2010年6月，国内著名的金风科技（002202）拟在香港发行H股，它在中小板的市盈率有40多倍，但拟发行H股招股价对应的2010年预测市盈率只有20倍左右，但最后因认购情况不理想，只得暂缓发行。

　　同样的太阳能企业，同样的风电企业，因为不同的市场环境，不同的企业资质，市场和企业对IPO会有不同的选择。而在市场极端严峻的情况下，即使没有叫停IPO这一行政干预，市场也会根据自身的情况作出修正和调整。2008年世界金融危机肆虐时，各国资本市场都面临严峻的考验。2008年9月到2009年3月，在美国，只有两家公司上市，2008年8月后的好几个月内，无一新股上市，创造了IPO最长“真空期”的纪录。在日本，2008年中，仅有49家公司成功上市，较2007年的121家明显下滑。这49家公司募集的资金总共只有1370亿日元（约合15亿美元），较2007年的6410亿日元大幅缩水。

　　在IPO完全市场化的情况下，由于不一定存在一、二级市场的差价，二级市场不会为一级市场投资者买保险，PE也不会因为所投资企业上市而自然获得无风险的收益，因此，以上市作为赢利模式的PE投资方式将具有很大的风险。

　　同样以晶科太阳能为例。从融资情况看，2008年9月，晶科太阳能曾经引入PE，融资3500万美元，稀释11.7%的股权。这次融资，按照2007年净利润计算大致是27倍市盈率，按照2008年净利润计算大致是9.3倍市盈率。2010年5月，晶科太阳能在美国上市，发行27%的新股，募集资金6418万美元。2010年其总市值为2.3亿美元，相当于人民币15.8亿元，低于国内中小板或创业板大部分公司的市值。其对应的股价（ADS的价格，1ADS相当于4股）为10.66美元，对应2009年的市盈率为18.5倍，该价格不仅低于其发行价11美元，而且低于PE入股时的价格，投资者在此价格时已经亏损超过15%。

　　能顺利在纽交所上市，晶科太阳能无疑是成功的。所投企业在投资两年后上市，投资晶科太阳能的PE无疑也是成功的，但上市成功并不意味着一定能赚钱。15%的亏损幅度虽然还不算特别大，但与国内资本市场上市就能获利相比，足以显示出不同市场的巨大差异，也揭示了在纯市场化的条件下PE投资的风险和难度。在这样的市况下，能否IPO将不会是PE投资的标准，PE也绝对不会用十几倍的市盈率去追逐所谓的Pre-IPO项目，PE投资不再像“傻瓜相机”，而是会体现出更多的专业性要求。

　　总之，叫停IPO作为一种所谓的救市手段，不仅不一定能收到预期的效果，相反还会干预市场自身的运行机制，向市场发出错误的信号，从而让资本市场陷入永不成熟的怪圈，因此，它不应成为调控股市的工具。资本市场会有自己的选择和判断，无论二级市场的股民还是一级市场的PE，都应该为自身的行为埋单，政府不应该也不可能为投资者提供保单。投资有风险，入市需谨慎，这样的警告应该由市场自身发出，而不是由监管层通过一次次控制IPO的节奏来体现。市场的归市场、指数的归指数、股价的归股价、PE的归PE，回到企业成长性，回到资本市场的本质，断了停止IPO的念想，二级市场的投资者、创业者和PE投资机构才能走向成熟，中国的资本市场才会按照市场规律发展壮大。

　　作者简介：

　　陈玮：2007年创办东方富海，现任深圳市东方富海投资管理有限公司董事长、中国中小企业协会副会长、中国投资协会创业投资专业委员会副会长。曾任深圳市创业投资同业公会会长、深圳创新投资集团总裁。

　　2002年、2003年“中国创业投资十佳基金管理人”，2005年“中国杰出风险投资家”、“中国十大最具影响力的风险投资家”、“2008中国金融十大风云人物”，2009年、2010年“最具发现力创业投资家”，2008年、2009年、2010年福布斯“中国最佳创业投资人”。

　　厦门大学会计学博士，荷兰尼津洛德大学工商管理项目访问学者。厦门大学、厦门国家会计学院、兰州商学院兼职教授。北京大学、清华大学、上海复旦大学EMBA及总裁班授课教授。

　　东方富海目前管理东方富海一、二、三期股权基金，同时管理皖江物流产业基金和杨凌现代农业生物基金，累计管理资本规模近80亿元人民币。目前，东方富海投资项目近90个，已有11个项目成功上市或退出。

本文来源投资界，原文：https://pe.pedaily.cn/201202/20120214293598.shtml

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