《红筹博弈》连载：长甲地产另辟蹊径借“壳”重组

　　《红筹博弈：十号文时代的民企境外上市》，李寿双、苏龙飞、朱锐 著，中国政法大学出版社2011年2月出版

　　清科投资界自2010年3月17日起，对本书的部分章节进行连载。

　　上一篇：直接转移国内控股权　　

　　模式十四：借“壳”重组

　　企业案例：长甲地产

　　上市时间：待定

　　上市地点：港交所

　　股票代码：HK0957

　　实际控制人：赵长甲

　　规避方式：借“壳”重组

　　模式简介：赵长甲拥有一家十号文生效前设立的外商投资企业，作为重组的“壳”公司；为了跨境重组，赵长甲先将该外商投资企业，转让给其已经获得境外身份的妻子；然后再将各纯内资的地产项目公司，陆续装入该外商投资企业，从而将内资企业的权益转移至境外。按该案律师意思，只要拥有了十号文以前的外商投资企业，后续把纯内资企业装进去，就等同于纯内资企业在十号文以前搬出去了，因而不适用十号文。

　　长甲地产始于2008年初的红筹重组，正是在前文所述的宏观背景下开始的。在十号文约束下，其红筹重组之所以能够成功，关键在于其运用了个十号文以前设立的外商投资企业——苏州长甲药业——作为“壳”。

　　政策天堑——“纯内资企业”的困局

　　首先我们来看看长甲地产重组前的企业架构，如图一所示。通过图一我们不难发现，这是个较为复杂的股权控制体系，它们整体上皆由赵氏家族所控制。其中，赵长甲为实际控制人，赵宏阳为赵长甲的儿子，黄喜悦（拥有泰国永久居民身份）为赵长甲的妻子。

　　图中标注灰色的六家企业，即为实际运营的地产项目公司，其余皆为不承担实际运营任务的投资控股公司。观察其股权结构可知，这六家企业都是清一色的“纯内资企业”。而长甲地产要完成红筹架构的搭建，最主要的便是要将这核心的六家地产业务公司的权益搬出境外。

　　而如果要在实际控制人同一控制下，完成内资企业权益从境内向境外的转移，十号文的“关联并购审批”似乎是绕不过去的一个“政策天堑”。

　　按照一般思路，长甲地产如果要绕过十号文而实现红筹架构的搭建，只有走“先卖后买”的模式——先断开关联关系把内资企业权益转移到境外第三方控制，然后再在境外设法把权益重新回购。

　　但“先卖后买”模式具有相当的商业风险，而且业绩连续计算的问题也不易处理。权衡之下，长甲地产的法律顾问选择了一种商业风险很低但法律风险貌似很高的方式——借“壳”重组。

　　另辟蹊径——借“壳”重组

　　法律顾问看中了赵氏家族拥有的唯一个外商投资企业——苏州长甲药业。苏州长甲药业是于2000年5月份，由“上海长甲投资”和赵的妻子黄喜悦以境外身份合资设立的中外合资企业，其中上海长甲投资持股60%，黄喜悦持股40%（可参看图一）。

　　苏州长甲药业原是赵氏家族用于从事医药行业，但该公司规模不及赵氏家族全部产业的1%，且一直亏损。律师便以这个外商投资企业为“壳”平台，拉开了长甲地产的重组大幕。其跨境重组分五个步骤完成，整个过程如图二所示：

　　第一步：黄喜悦先在香港收购了一家壳公司益添投资(香港)，然后在2008年3月18日，通过益添投资(香港)全资收购了苏州长甲药业，后者从中外合资企业变成了由黄喜悦间接控制的外商独资企业（如图二最右边结构）。

　　第二步：2008年3月18日，上海长甲投资全资设立了“上海长甲投资管理”，并在此后的两个月时间内，先后全资收购了“上海长甲置业”、“上海德基”、“常熟长泰”、“常熟长祥”、“上海裕达”及“常熟裕达”等六家企业。

　　第三步：2008年4月28日，外商独资的“苏州长甲药业”全资收购了“上海长甲投资管理”。

　　第四步：2008年9月2日，苏州长甲药业将亏损的医药业务剥离出去，并更名为“苏州长甲投资管理”。

　　第五步：2009年9月1日，赵长甲通过在境外设立的长甲集团国际(BVI)设立长甲地产(BVI)，并在10月13日收购了妻子黄喜悦持有的益添投资(香港)。

　　无需审批的法律理由

　　长甲地产完成上述重组步骤之后，便形成如图三所示跨境红筹架构。至此，原先6家纯内资项目公司的权益，成功地搬出了境外。

　　对于这一系列的操作，长甲地产的法律顾问出具的法律意见认为，长甲地产的跨境重组无须按照十号文第十一条获得商务部的审批。长甲地产的招股书中有如下一段话：

　　“根据本集团的中国法律顾问对现行中国法律、法规及规则的理解，其表示前苏州长甲药业有限公司（苏州长甲投资管理的前身公司）有关本集团重组及建议上市而作出的股权变动毋须受到并购规定所限，亦毋须获得中国证监会及商务部的批准，因为在外国并购规定生效前，前苏州长甲药业有限公司已经是外资企业。”

　　按照2008年版的《外商投资准入管理指引手册》规定，十号文并购的标的公司只包括“内资企业”，已设立的外商投资企业中方向外方转让股权，不参照并购规定。不论中外方之间是否存在关联关系，也不论外方是原有股东还是新进投资者。

　　苏州长甲药业是十号文以前设立的外商投资企业，根据《指引手册》的规定，其股权向关联方的黄喜悦转让是无需受十号文限制的。但是，“上海长甲置业”等六家“纯内资企业”的股权，间接转让给“苏州长甲药业”的过程，是典型的关联并购，为何也无需获得商务部审批呢？

　　似乎按照该法律顾问的推理，只要拥有了十号文以前的外商投资企业，后续把“纯内资企业”的权益装进去，就等同于纯内资企业在十号文以前搬出去了，因而不适用十号文。

　　但是，这样的法律推理站得住脚吗？

本文来源投资界，作者：李寿双 苏龙飞 朱锐，原文：https://pe.pedaily.cn/201105/20110510210458.shtml