秦发集团境内、境外两块资产
现在，我们重新回到本文的主角——中国秦发——身上。中国秦发的实际控制人徐吉华，在境内和香港同时拥有两块经营性资产—中国秦发集团、香港秦发集团。这两块经营性资产主要从事煤炭贸易，同时还经营一些辅助性的航运业务。
图二、图三分别为境内的“中国秦发集团”及境外的“香港秦发集团”的股权架构。由图可知，境内的业务资产相对分散，缺乏一个统领的控股公司，但归根到底都由徐吉华全资持有（其余自然人股东都是徐吉华的代持股者）；而境外的业务资产则统一由BVI的秦发投资控股。
据其招股说明书的披露，在“中国秦发集团”及“香港秦发集团”两大业务资产中，前者的合计净资产约为3.56亿元，后者的合计净资产约为3.86亿元。也就是说，实际控制人徐吉华有一半经营性资产在境内，另一半经营性资产在境外。
2008年秦发启动了境外上市计划。然而，在10号文生效的背景下，如何将境内的“中国秦发集团”的权益搬出境外且规避关联并购审批呢？
借道“协议控制”模式
此时，协议控制模式就派上用场了。秦发的协议控制架构具体分两步完成。
第一步：2008年2月5日，香港秦发集团透过秦发贸易（香港），在国内出资设立了外商独资企业—秦发物流。
第二步：2009年6月12日，秦发物流与“中国秦发集团”各经营公司及其持股股东，签订了两大控制协议—委托协议、质押合同。
根据委托协议，中国秦发集团各成员公司的经营管理事项委托给秦发物流，中国秦发集团则将各成员公司等同于净利润的金额，作为回报支付给秦发物流；中国秦发集团各成员公司的董事均由秦发物流任命；秦发物流行使中国秦发集团各成员公司的股东表决权。
根据质押合同，中国秦发集团各成员公司的股权质押给秦发物流；未经秦发物流同意，中国秦发集团各股东不得擅自出售成员公司的股权、变更注册资本、清盘等；秦发物流拥有对各成员公司的优先购股权。
图四为中国秦发“协议控制”模式的示意图，通过这种协议控制，虽然秦发物流没有收购中国秦发集团各成员公司的股权（当然也就无须并购审批了），但是会计操作上中国秦发集团各成员公司已经可以视作是秦发物流的全资子公司了，因而也就可以合并报表了。
对于采取这种“协议控制”模式的原因，中国秦发在招股说明书上的解释是，“中国政府机关现时惯例上不授予外资控股公司煤炭经营资格证”、“中国法律及法规现时禁止向外资控股公司颁发水路运输许可证”。
对于第二条理由，《外商投资产业指导目录（2007修订）》确有规定，水路航运公司必须中资控股。但是对于第一条理由则很难成立，因为无论是《煤炭经营监管办法》还是《外商投资产业指导目录（2007修订）》，皆未规定外资不得从事煤炭经营。至少从法律条款来看，煤炭经营行业并非“外资禁入”。
因而，其采取“协议控制”的模式红筹上市，更多被认为是规避10号文的关联并购审批程序。一位律师对此评论道：“该等模式势必在（普通）红筹模式受阻的情况下得到发扬光大。”
本文来源投资界，作者：李寿双 苏龙飞 朱锐，原文：https://pe.pedaily.cn/201104/20110419209369.shtml