徐清：人民币基金兴起面临募资难题

苏州工业园区创投引导基金管理人徐清日前就中国LP发展问题接受清科独家专访，她表示人民币基金兴起面临募资难题，“虽然现在有不少引导基金，但引导基金很多有地方性要求，GP在募集的时候基本上只能拿一家引导基金的钱，其他的资金就必须找民营资本来匹配，或者从正在管的美元基金拿一部分来合资。但非法人制人民币基金本身的设立和运作就存在一些问题。”

 　　苏州工业园区创业投资引导基金有限公司于2006年9月22日成立，是中国第一支市场化运作的创业投资母基金，规模为10亿元人民币，由国家开发银行和中新苏州工业园区创业投资有限公司联合发起成立。引导基金以政府为依靠，以市场化手段进行运作，以纯粹的LP（有限合伙人）形式投资创业投资基金，与国内外具有优良管理能力和投资能力的GP进行合作，设立人民币基金。目前，已有九家引导基金投资的子基金成立运行。

　　以下为采访实录：

　　清科：苏州工业园区创投引导基金到目前为止的投资情况如何？是否符合你们的预期？

　　徐清：我们到现在投资了9个基金，今年可能还会投两个基金。情况还不错。坦白来说，从我们做这个基金到现在，遇到的问题和我们想象的其实差很远。对团队的考察基本上是按照既定的思路在走。但是整个外部的环境变化特别大，做人民币基金受政策法规的影响很大。政策本身就一直不停的在变化，发改委、外管局、证监会、商务部这些部门对于基金的募集、运作、退出都有较大的影响，他们出的政策之间如果有冲突，就会让下面的人比较难操作。一旦出了一个新的政策，我们也要想，GP也会来问，怎么来解决这个问题。我们的很多精力和时间都花在了这方面。

　　清科：2008年的经济动荡是否会影响你们的投资策略？

　　徐清：这对我们的投资策略的影响不是很大，因为我们会做一些阶段的配比。另外，我们原来就很少投Pre-IPO的基金，只是2007年投了这类基金，2007年下半年开始这个市场就太热了，我们就没投。我们的投资基本上集中在成长期，还会投一些早期基金。像北极光、金沙江都还是比较早期的，经济危机下，早期基金相对来说应对的空间会更大。

　　清科：您觉得VC/PE市场有哪几个问题是亟待解决的？苏州工业园区创投引导基金的很多投资采用的是JV的结构，JV结构基金目前面临的主要困难是什么？

　　徐清：首先就是缺乏LP，现在很多GP都说要募人民币基金，钱从哪里来？募资确实很困难。虽然全国现在也有不少引导基金，但引导基金很多有地方性的要求，GP在募集的时候基本上只能拿一家引导基金的钱，这一点很明确，其他的资金就必须找民营资本来匹配。或者就是从正在管的美元基金拿一部分来合资。我投的很多基金都是JV模式。这样一方面募资花去的精力会少些，另一方面对境外的LP比较好交代，没有忽略美元LP的利益，否则人民币基金和美元基金本身就会有一定的竞争关系。但不利的方面是做一个非法人制的人民币基金，本身的设立和运作就存在一些问题。一个是设立，今年才刚刚放开，以前本来都要到商务部审批，今年下放到各省。园区因为作为国家的先行先试的试点，我们本身有审批权，审批这一块比较容易。设立之后，外管局对于资金的流进管制比较大，在运作方面还有一些障碍。第三，JV结构基金对项目的投资是被视同外资的，对于一些项目的运作还是有影响。一方面受到产业目录的限制，另一方面因为你的投资，这个项目就会变成JV，这其中的运作就很麻烦。退出方面，整个JV基金到目前为止还没有完整的退出项目，是不是会遇到问题现在也不敢肯定。

　　现在很多LP希望做一个与QFII差不多的模式，但我个人认为可能性极小，因为政府现在还是在管制外汇。QFII是投股市的，对中国的实体经济影响很小，做股权投资是直接投到公司里，做公司股东，这对经济实体会造成很多影响。尤其是受限制的产业，国家还是不可能开放的。

　　清科：但对于外资LP来说，他们投的GP还是很想做人民币基金，只要GP要做人民币基金，这种利益的冲突就很难避免。

　　徐清：终归会有一些矛盾。但我个人觉得这其实是一个痛苦期，长远来看，国内还没有到完全靠人民币来运作的时间段。还有很长的阶段会是两条腿走路的，原来只是靠外资那条腿在走，现在人民币基金在成长，相信有很长一段时间是平行发展的。国家的外汇政策时紧时松，还是有很多可做的空间。长远来看，金融还是一种放开的大趋势。而且虽然最近人民币基金很火热，但目前占主流的还是外资基金。

　　清科：能否谈一谈苏州工业园区创投引导基金在考察GP时有什么一般和独特的标准？ 经历了此次的经济动荡，您认为能在不同经济情况下都保持稳定运营的GP有什么样的特点？

　　徐清：经济本身是起伏的，基金的运作也总有起伏。如果GP经历过这些经济周期的起伏，能够有一定的预见性，自己做好配置，抵抗周期性的风险，这样的GP当然更好。但国内真正可以称得上“常青树”的管理团队还不是很多，GP运作的时间还没有长到LP能考察两个周期，仍然缺乏相应的资料、数据来对这种能力做验证。LP会搜集多方面信息来对GP的情况做判断，除了通过正式的调查来获取信息以外，平常在业内的积累也很重要。

　　在国内，我们会很关注GP的资源和关系，尤其是项目要IPO，资源还是很重要的。与政府、券商等的关系对GP获取项目和退出方面还是会有很多帮助。

　　清科：我们注意到今年一季度中国VC和PE募资均出现大幅回落，您认为出现这种现象的原因是什么？您认为VC、PE的募资情况今年能否好转？LP与GP在目前的经济情况下，应做出什么调整？

　　徐清：今年上半年募资环境确实很差。因为美国的LP在资金方面遇到了一些问题。募资到底是否会好转，现在也不能肯定。坦白说，大家都说这是百年不遇的金融危机，但我还没怎么感觉到，整个经济回暖得太快，恢复得也太快，让我觉得也不那么踏实。

　　清科：你们如果进行二期基金的募集，有没有一个大概的方向，哪些机构会成为投资人？二期基金的规模怎么样？

　　徐清：主要还是以地方财政和国开行为主，看看能不能寻找新的LP，因为现在可能出资的合格投资者还是很少。基金规模计划在20亿元左右，本来是想做大一点，但从现在的募资环境来看，压力也挺大的。也不想花费太多的精力在募资上，先做着，同时观察今后的募资环境怎么样。投资的基金主要以早期成长期为主，也会适当配置一些投资中后期的基金。

　　清科：您如何看待中国人民币基金的兴起？对于有限合伙制和公司制的争论您怎么看？

　　徐清：人民币基金确实是在兴起，但也只是兴起而已，占据的份额还是太小了。中国经济发展到今天，本土的资本总是要起来的，原来外资先开拓这个市场，他有经验、对技术的判断等都有优势，但本地的GP学的很快。刚开始的时候，本地GP和外资GP的差异很大，但现在双方在融合，本地GP在学习外资的经验和好的制度，外资GP也意识到资源、关系很重要，也沉浸在中国文化当中。而且市场起来了，人才会有流动，长远来看本地GP和外资GP会趋同。作为LP来看，如果GP是纯粹的外国人，我们是不太会投的，因为你是要投资在中国市场。我们觉得GP需要了解中国的文化，需要在中国有资源。

　　至于有限合伙和公司制，有限合伙制是比较保护GP利益的，从长远来说，那确实是一个比较好的来规范权利和责任的一种模式。当然GP还有税收优惠的考虑。从目前短期来看，公司制更好运作，因为我们所有的管理机构都是以公司制为基础的，在运作的各个方面都很清晰，如果有限合伙就不是那么方便。对我们来说，税收不是考虑的因素，因为我们本身是一个公司。一般来讲，我们还是尊重GP本身的选择，他如果问我们的意见，我们会告诉他根据所有LP的状况来考量，我们自己不是太在意公司还是有限合伙。

本文来源投资界，作者：刘锦慧，原文：https://pe.pedaily.cn/200907/2009072797913.shtml