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并购年年有,今年分外多!读懂背后隐藏的深层逻辑!

最近,蘑菇街和美丽说也正式宣布合并,成为2016年互联网电商并购首例,并购大潮一波一波的来袭,有些人笑了,有些人哭了,有些人先笑了后哭了,因为市值先暴涨后暴跌。
2016-01-19 15:59 · 创业邦  刘烜宏   
   

并购年年有,今年分外多!读懂背后隐藏的深层逻辑!

  近日,万达集团并购美国传奇影业的消息在京正式宣布,万达将以不超过35亿美元现金并购传奇影业,这是迄今中国企业*的一桩海外文化并购案,成功打响了2016年产业并购的*炮。

  回首2015年,滴滴和快的合并了,百合网和世纪佳缘牵手了,锦江集团收了卢浮和铂涛成为国内*的酒店集团,九鼎投资中江集团进而控股上市公司……互联网并购、地产并购、新三板并购以及国内多行业的海内外并购,资本市场一片火热。据汤森路透数据显示,截止2015年12月21日,中国境内并购总额再创新高,总额升值5688亿美元,同比增长63.7%,其中第四季度境内并购总额同比增长了56.6%, 2015年中国企业参与的境内外并购交易总额高达8060.2亿美元。

  笔者反复在思考,到底是什么力量推动了国内的并购大潮?产业并购能给企业带来怎样的新机遇呢?这场资本爆炸、产业并购的背后又隐藏着怎样的并购逻辑呢?

  并购大潮,谁是背后的“手”?!

  从全球的角度看,世界经济仍然处于危机后的大调整阶段,经济复苏缓慢,整体经济下行。国内的经济状况虽然没在GDP上过多体现,但中小企业经营难是不可掩盖的事实。  

笔者认为,经济下行正给产业并购创造了*的时机。有史以来,金融战术的总体逻辑可以简单的理解为,一国通过金融手段先促使另一国经济繁荣,直至泡沫破裂后,优质资产大幅贬值,被实力强的资本大面积收购。国内正处于相对较弱的经济环境中,恰恰存在大量优质资产标的,他们或在资金链或在产业链上下游遭遇困境,这正是资本企业并购的好时机。这与消费者购物心理类似,当商场经济不景气,很多好商品不得不低于成本价出售,此时购买往往能捡个大便宜。不过并购可不是低价购物那么简单,但经济下行的状态确实为产业并购提供了客观条件。

从政策和监管角度看,《关于鼓励上市公司兼并重组、现金分红及回购股份的通知》等政策的出台,进一步提高监管部门对兼并重组的审核效率,比如将双人审核模式调整为三人固定分组模式。不少投行人士已感受到这一政策春风,监管层从接收材料到受理到最后审核,整个流程比过去快了很多。上市公司的并购都是“大工程”,各种繁杂的审批程序和拖泥带水的工作效率,可能导致企业错失*并购的时机。监管层对并购重组的服务优化,不仅是政策上对产业并购的重视和支持,也侧面反映了市场并购需求倒逼监管层优化服务、提高效率。

从宏观市场的角度看,产能过剩,去库存化、去杠杆化,必然会伴随着大量的产业并购重组,尤其是这一轮的产能过剩集中于市场上游,如采矿、钢筋水泥等行业均属于资本密集型、劳动密集型的产业,单凭市场是很难消化掉的,只有通过并购横向规模整合或纵向产业链延伸才能救活一部分企业。

  以上三个角度多为宏观的基本因素,在产业并购实操中往往隐藏着背后的“黑手”。并购的核心是商业利益,涉及不同的利益相关者——投资人、创始团队、客户,投资人最关注的是投资回报,而并非企业,为了尽快获得投资回报,投资人往往正面会推动并购进程。比如,滴滴和快的,这两家企业合并前打得翻天覆地,大面积烧钱、推广、抢占客源,他们都想做业内老大,怎么会突然和解了呢?很简单,是背后的投资人坐不住了。合并前,滴滴和快的都基本完成了D轮融资(淡马锡、兰亭投资、DST、以及腾讯产业共赢基金一起为滴滴打车投资了D轮,金额为7亿美元;软银领投,阿里、老虎环球基金一起为快的打车投资了D轮,金额为6亿美元),但融资的速度赶不上烧钱的速度,钱烧完了又向投资人伸手。对于投资人而言,D轮融资时已经该考虑资本溢价退出,但双方厮杀却是难分伯仲。与其烧钱抢客户,不如双方合并,共享客户源,横向扩大规模并进一步优化产业结构,也给投资人一个好的盈利预期和退出方式。

  58同城赶集网的合并也是投资人在背后牵线搭桥,据悉,老虎基金等多家投资机构共同撮合,促使58同城给赶集提出了多套换股的并购方案。不同的利益相关者有着不同的利益规划,投资人对商业利益的追求将市场厮杀推向了和平的尾声,两大龙头并购是白热化的终点,也是产业优化升级和发挥协同效应的开始。

  并购大潮,给企业带来怎样的新机遇呢?

  在并购的大背景下,不同行业的企业面对着不同的机遇,笔者认为上市企业和新三板企业具有一定的代表性,给市场带来新的启发。

  证监会提高并购审核速度加速上市公司并购的发展,2015年国内上市公司完成并购交易600余起,不仅加快并购的脚步,也不断创新并购模式。如大康牧业天堂硅谷创建的“上市公司+PE”的并购基金模式,通过并购基金寻找适合上市公司扩张的优质项目,再将项目注入到上市公司中。这个模式既给上市公司提供较为合适的并购对象也给PE退出准备了一条良性通道。据悉,2015年已有百余家上市公司参与设立并购基金,基金总规模超过千亿。上市公司+PE/VC、+券商以及Co-GP共同管理人模式,多样化的并购模式是上市公司的机会,更是投资机构的华丽转身,PE和VC真正深入到实体产业内,让虚拟经济和实体经济真正结合到一起。

  国内的上市公司以传统产业居多,资产沉重,商业模式过于保守,在互联网+、大数据、金融改革的冲击下,上市公司急欲转型。以中南重工为例,中南重工主业原是研发工业金属管件,近年来,联合中植资本建立文化产业并购基金,并购大唐辉煌等多家影视企业,逐步打造完整的文化产业链,实现传统制造业向文化产业战略转型。多元化扩张给中南重工带来了显著的市值提升,并购前市值约24亿,并购完成后曾一度冲向200多亿,几乎翻了10倍。

  除了文化产业并购外,传统产业并购互联网的案例也颇多,比如,洪涛股份并购在线教育机构跨考教育70%股权打造在“互联网+教育”,科达股份收购百孚思等5家公司100%股份打造“互联网+营销”。在IPO注册制未正式施行前,并购是中小企业进入资本市场的重要的途径之一。但很多上市公司的内部体制过于僵化,如何更好地融合新兴产业、发挥产业协同效应,是并购整合的关键所在。多元化并购不同于产业横向并购和纵向并购,这不单单是企业文化差异,更是产业文化差异,在这个整合的历程中必然会淘汰掉部分企业。

  上市公司的并购分外火爆,新三板市场也毫不逊色。据全国股转公司表示,截止2015年12月共有82家挂牌公司披露了85次,合计并购交易金额47亿元。而且新三板企业从被动并购走向了主动并购的道路,如九鼎投资并购中江集团,进而成为上市公司中江地产的大股东,实现曲线上市。  

笔者认为,虽然存在新三板反向并购主板的案例,但是短期来看,新三板市场仍然是上市公司并购的选秀池,尤其是分层制度进一步落地,创新层和基础层企业有效划分后,上市公司更青睐于创新层的优质企业,定会加快并购的脚步。另一方面,创新层的企业也会在基础层寻找有成长性的标的,甚至会延伸至区域性股权市场。在并购的大潮下,有效激活了多层次资本市场的联动效应,改变企业过去用“加法”的积累,转变为资本的“乘法”扩张,为中小企业跨越式发展提供资本平台。

  并购大潮,该如何读懂并购的逻辑呢?

  彼时,大伙儿看到并购市场的如火如荼,殊不知并购是一个极其复杂的活儿,背后涉及着不同利益关联者的思考逻辑。  

在投行眼里,并购无非是规整企业、申报材料,申报材料更为重点,证监会审批通过了,这就有钱可赚。他们大多不关注企业并购了会产生多大效益或发生多大损失,他们关注的是怎样快速找到项目并促成双方的交易,怎样尽快拿到顾问费。虽是人之常情,但这样走下去,投行未来的路会越来越窄。在PE等投资机构的眼里,并购是退出的一条通道,如何抓住股价飞涨的阶段快速溢价退出,获得资本的倍增,这是他们最关注的,也是一开始投资的目的所在。笔者认为,市值管理的核心是并购,而并购围绕的主角是企业,任何利益相关者试图实现利益的前提都离不开企业,那为什么不从企业全局的角度来理解并购呢?

  很多企业在并购前乃至并购中都处于“混沌”状态,他们知道要“买”东西,但买什么样的东西适合自己呢?是横向扩大产业规模,还是纵向延伸产业链,还是要发展第二产业实现多元化扩张?如果无法准确理清企业缺什么,企业并购的定位是什么,这场并购计划十有八九是要失败的,搞不好最后会被资产“撑死”。企业管理人无法准确地对企业阶段性价值进行判断,他们会大量咨询投行机构及金融人士。但这些金融从业者又有多少有过实业经历和市场经验,尤其是现在很多从业者带着海归背景直接进入投行,他们缺少对国内企业的宏观把握和微观体会,忽略了中国特色固有的行政经济特点,这些因素都可能在并购后引发并发症。并购如果没有明晰的交易主题,是不可能真正增强企业核心战略。

  对于有些机构,完成并购交易并以法律形式落地,就算是完成任务了。但对于企业而言,这仅仅是并购的开始,并购后的整合阶段才是最关键的环节,决定着并购的成与败。如何梳理并购后的产业链,这需要深度结合企业所处发展阶段,企业的整体市场规模以及未来战略目标等多方面,笔者也很难一语道明。但有一点很明确,如果当初并购时没做好并购后产业链整合的规划,这场并购是*要失败的。国内很多上市公司尝试并购的目的是为了快速提升市值,毕竟国内的市场,哪怕仅是提出并购的概念,股价都会来上几个涨停板。

  但从长远角度看,这个并购出发点本身就是错的,市场虽然存在盲目性,可时间久了再傻的人也能看明白,更何况国内市场正不断走向开放化、市场化。除了完成产业链整合,发挥产业协同效应外,也要重视企业文化、管理模式的统一。每一次并购都是对企业管理的挑战,老员工与新并入企业的博弈不断,新并入企业的核心骨干连带客户一并流失,死在半路上的并购不胜枚举。笔者认为,产业协同是并购价值创造的固有逻辑,成功的并购需一开始就立足于产业协同而不是市值倍增,二者是因果关系,而非并列关系。

  最近,蘑菇街美丽说也正式宣布合并,成为2016年互联网电商并购首例,并购大潮一波一波的来袭,有些人笑了,有些人哭了,有些人先笑了后哭了,因为市值先暴涨后暴跌。笔者坚信,资本大爆炸、产业疯狂并购是市场发展的必然,但不遵从企业内在规律和产业协同的并购,失败也是必然。

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